Динамика основных финансовых показателей компании «СЕЛЛ-Сервис» — в аналитическом обзоре соавтора телеграм-канала «Корпоративные облигации» Алексея Реброва.
Компания базируется в Новосибирске и занимается поставками компонентов (продуктов) для кондитерской промышленности и сегмента HoReCa из Азии. Основу ассортимента составляют какао и агар-агар, а также другие виды пищевой химии и т.д.
В силу географической специфики санкции не ударили по компании так сильно, как по европейским импортерам. «Эксперт РА» очень позитивно оценивает прошедший год: у эмитента повысилась географическая диверсификация сбыта и снизилась концентрация на домашнем сибирском регионе. Поставщиков удалось сохранить, а к новой логистике адаптироваться.
Основные финансовые результаты 2022 г.
🟢 Выручка: 1 556 млн (🔼 72%)
🟢 EBITDA: 119 млн (🔼 52%)
🟡 Рентабельность по EBITDA: 7,7%
🟢 Рентабельность инвестированного капитала (ROIC): 21%
🟢 Чистая прибыль: 71 млн (🔼 32%)
🟡 Денежный поток от операций (OCF): -100 млн (против -93 млн годом ранее)
🟡 Свободный денежный поток (FCF): ±0 млн. Остаток кеша на конец периода — 293 тыс. (±0)
🟠 Финансовый долг: 254 млн ( 🔼 82%), краткосрочного долга — 70%
По начислению у компании всё вполне неплохо. Выручка с прибылью растут опережающими экономику темпами. Рентабельность тоже вполне неплохая для оптовика. Напрягает отрицательный денежный поток от операций (второй год подряд) при таких отличных прибылях. Если посмотреть на отчет с точки зрения, куда делись деньги, видно, что дебиторская задолженность выросла со 145 до 234 млн. Запасы также выросли со 150 до 215 млн. Смотрим расшифровки и видим, что все запасы — это товары для перепродажи, то есть это купленная продукция на складах или в пути. В дебиторке основной рост — это авансы поставщикам. Об этом же пишет и «Эксперт РА» в своем заключении: «Система расчетов с поставщиками предусматривает предоплату, в то время как около 70% выручки формируется за счет заказов с отсрочкой платежа».
То есть отрицательный денежный поток является следствием масштабирования бизнеса при такой финансовой модели, как у эмитента. Отсюда и рост долга опережающими темпами. В целом, это не страшно, пока бизнес рентабельный. Деньги с опозданием, но дойдут.
Основные коэффициенты финансовой устойчивости
Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): 🔺 1,4
Чистый долг / EBITDA (🟢<2,5): 🔺 2
EBITDA / Проценты к уплате (🟢>3): 🔻 5,5
Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,3
Z-счет Альтмана (🟢>2,6): 7,15
Несмотря на рост долга, кредитные метрики, в целом, в комфортной зоне. Даже высокая доля краткосрочного долга не пугает, поскольку есть ликвидные оборотные активы и прибыль.
Кредитный рейтинги, скоринг
✅ BB+ от «Эксперт РА», 17 февраля 2023 г., стабильный
✅ Скоринг «Интерфакса»: B+ по отчету за 2022 г. Причина такой просадки — загадка. Из рисков вижу низкую абсолютную ликвидность за счет отсутствия кеша на балансе + малый размер бизнеса
✅ Мой скоринг, наоборот, дает BBB+ за 2022 г.
Очень противоречивая картина. Думаю, что «золотая середина» от «Эксперт РА» в данном случае действительно наиболее адекватна.
В общем и целом, конечно, это все-таки ВДО, но ничего критичного я не вижу. Кредитный рейтинг полноценный, отчетность скорее позитивная. Все слабые места — понятные и решаемые. Не вижу здесь рисков на 16-й купон. Отсюда, видимо, и хитрость, примененная эмитентом и организатором: 16% установлены на 1 год и 3 месяца, а дальше купон снижается до 14% на оставшийся срок. Также эмитент оставил себе право на колл-опцион через два года. Такая конфигурация явно позволит эмитенту собрать предварительные заявки за один день, а высокий купон обслуживать придется всего год с небольшим.
При оценке доходности надо учитывать, что это нейтральная отрасль, положительно оцениваемый рынком организатор и Сектор Роста к тому же.
