АКРА присвоило ООО «Истринская сыроварня» рейтинг кредитоспособности на уровне BB-(ru), прогноз «стабильный».
Компания «Истринская сыроварня» (является частью неформализованной группы «Русский пармезан») 1 июня получила кредитный рейтинг от АКРА на уровне BB-(ru) со стабильным прогнозом. Текст заключения АКРА написан достаточно двусмысленно, но даже описанные в нем риски, по мнению аналитиков Boomin, отражают гораздо меньший уровень рейтинга, чем в итоге был присвоен.
Посмотрим на основные финансовые показатели эмитента. Анализ будет проводиться на основании данных за 2022 г., поскольку данных за I квартал 2023 г. эмитент не предоставил.
Основные финансовые показатели эмитента
На быстрый рост выручки в 2022 г. обратили внимание и кредитные аналитики агентства: «Согласно текущим стратегическим планам компании ожидается увеличение сети с текущих 154 до 300 магазинов к концу 2025 г., что может способствовать постепенному росту выручки до 3 млрд рублей по итогам 2025 г.». Однако непонятно: сможет ли удовлетворить эти запросы производство?
Сам эмитент — это торговая сеть из 154 магазинов в Москве, Московской области, Санкт-Петербурге и Ленинградской области, а производство сосредоточено на КФХ «Сирота Олег Александрович». В отчете АКРА ничего не сказано о производственных возможностях компании, но аналитики указывают на риски, связанные с тем, что деятельность группы не консолидирована.
Собственно, на примере данных отчетности ООО «Истринская сыроварня» это прекрасно видно. Как следует из годового отчета эмитента, бухгалтерскими услугами для него занимается АО «Истринская Сыроварня», которая является и его мажоритарным владельцем. В 2022 г. эмитент заплатил за эти услуги 16,5 млн рублей. Несколько многовато. А еще за аренду помещения было заплачено почти 69 млн рублей. Детальной расшифровки в доступе нет, но, как указано в материалах компании, «флагманский магазин эмитента располагается непосредственно на производстве продукции в с. Дубровское в Истринском районе. Здесь для посетителей сыроварни работает кафе и пекарня, а также ежедневно организуются экскурсии на производство и ферму».
На величину чистой прибыли компании (вернее, на почти полное отсутствие таковой) одновременно повлияло начисление амортизации в районе 11 млн рублей.
Таким образом, если говорить о самом эмитенте, то отмеченный аналитиками агентства «высокий уровень рентабельности» отсутствует. Впрочем, они сделали для этого вывода очень хитрый расчет — использовали показатель EBITDAR на 1 кв. м торговой площади и рассчитали его в размере 61 тыс. рублей. Это, конечно, интересно, но операционная общая рентабельность и влияющие на нее факторы гораздо важнее, а в отчете об этом — ни слова.
Однако и операционная ликвидность компании невысока: второй год подряд операционный денежный поток отрицательный, а еще более отрицательный денежный поток от инвестиционной деятельности, но всё это компенсируется за счет привлечения финансирования. Впрочем, данным формы «Отчета о движении денежных средств» сильно доверять не стоит: там остатки не «бьются» с теми, что указаны в форме 1 баланса, да и данные раздела «Денежные потоки от финансовых операций» вызывают вопросы, особенно в части такого низкого оборота. Даже аудиторы в 2021 г. написали свое мнение с оговорками, где указали, что не могут подтвердить ни себестоимость, ни коммерческие расходы. В 2022 г. такой оговорки не было, однако данные за 2021 г. не изменились, а к указанным цифрам у любого аналитика возникает много вопросов.
В целом, нельзя сказать, что эмитент скрывает какие-то убытки. Даже скорректированная отчетность позволяет констатировать прибыльность эмитента:
Но здесь надо понимать, что эмитент — это верхушка айсберга. Всё самое интересное, все самые крупные долговые обязательства перед банками (по которым эмитент выступает в том числе поручителем) находятся на балансе КФХ «Сирота Олег Александрович», однако никакой консолидированной отчетности или хотя бы каких-то данных в доступе нет, а в заключении аналитиков кредитного агентства АКРА об этом тоже не предоставлено ни цифры.
Возникает вопрос: как на этом основании можно присвоить достаточно высокий рейтинг BB-? Ведь буквально на днях аналитики агентства присвоили (и затем отозвали) рейтинг BB+ эмитенту ФПК «Гарант-Инвест» с многомиллиардными активами на балансе, консолидированной отчетностью по МСФО, очень высокой денежной ликвидностью в несколько миллиардов рублей.
Но если относительно кредитного рейтинга «Гарант-Инвеста» оценка обусловлена тем, что методология АКРА не позволяет учитывать процентные доходы от финансовых активов по нефинансовым компаниям, то чем вызвано присвоение рейтинга «Истринской сыроварне» на уровне BB-(ru) (особенно с указанными АКРА комментариями) — непонятно.
Рейтинг BB- присвоен таким эмитентам, как НЗРМ, «Сибстекло», «НТЦ Евровент». Выручка и прибыль первых двоих в разы выше, чем у сыроварни, а у «Евровента» показатель хоть и меньше, зато чистая прибыль в сотни раз выше и превышает 270 млн рублей в год. Рейтинг кредитоспособности компании «Сибстекло» был присвоен АКРА, а НЗРМ и «НТЦ Евровент» — «Экспертом РА».
К слову, рейтинг В+ присвоен таким эмитентам, как «Группа «Продовольствие», «Литана», «Мосгорломбард», «Агрофирма — Племзавод «Победа».
Рейтинг В: АПРИ «Флай Плэнинг», ТК «Нафтатранс плюс», «Сергиево-Посадский мясокомбинат» (СПМК).
Рейтинг В-: «Ника», «Регион-Продукт».
Неужели, например, «Ника» (рейтинг от НРА), тоже из пищевки, с гораздо более высокой выручкой и в разы большей прибылью, более прозрачной структурой должна иметь рейтинг на несколько ступеней ниже? А куда больший по размерам СПМК?
В общем, у аналитиков АКРА получился очень спорный отчет о кредитном качестве компании. Хотелось бы увидеть более подробное обоснование кредитного рейтинга, ведь наверняка аналитики увидели намного больше, чем доступно остальным, если присвоили «Истринской сыроварне» такой высокий относительно других сопоставимых эмитентов рейтинг.
