Немного про диверсификацию на рынке ВДО и полезный опыт кризисных лет в нашей первой, но не последней публикации из цикла «ностальжи».
Иллюстрация: pixabay.com
Нет ничего интереснее, чем читать прогнозы из прошлого. Ведь ещё в середине восьмидесятых не только фантасты, но и многие оптимистично настроенные ученые были уверены, что начало двадцать первого века ознаменует колонизация далеких планет. А человечество сможет преодолеть разногласия и перестать убивать друг друга из-за бусинок, подземной грязи и незначительных различий в описании вымышленных друзей.
Да что далеко ходить: даже в нашей сфере экскурс в недалекое прошлое может вызвать слезу умиления (вот наивные были!) или даже приступ смеха.
Наши аналитики, оседлав волну ностальгии по временам, когда и деревья были выше и планы эмитентов глобальнее, подняли данные о рынке докризисных нулевых годов. Но далеко не с праздной целью посмеяться. А постараться извлечь уроки и показать, насколько важно для инвесторов не только трезво оценивать рынок, но и внимательно изучать каждого эмитента.
Еще раз о важности анализа
Некоторые финансисты рекомендуют модель Альтмана, прогоняют по ней портфели и указывают, что даже при дефолте 25% бумаг из портфеля, его доходность все равно сохранится на уровне депозитной. А уж при дефолтах на меньшую часть портфеля или в случае их отсутствия, инвестор получает сверхприбыль.
«Ребята, — говорят они, — чего тут думать? Надо брать! Покупайте 8-10 бумаг и все у вас будет хорошо!»
Почему это правило не работает, мы расскажем на конкретном примере из прошлого. Хоть российский фондовый рынок и не такой опытный, как американский и не пережил столько кризисов и массовых дефолтов, тем не менее статистика уже есть. Прежде всего, это статистика кризиса 2008 года.
В конце материала мы также расскажем принципиальные отличия текущего рынка высокодоходных компаний от происходящего в 2008 году, а пока покажем яркий пример, что диверсификация просто «в лоб» не работает.
Собирать портфель нужно действительно с проведением анализа самого эмитента, проводить постоянные ребалансировки и менять эмитентов на новых как минимум через 9-12 месяцев после размещения. И выработать свои параметры риска, при которых стоит фиксировать убытки и продавать ниже номинала.
Верните мне мой 2008-ой
Итак, отправной точкой нашего путешествия в прошлое стала справка о стоимости чистых активов открытого ПИФа Райффайзен-Облигации за 1 квартал 2008 года.
Солидный европейский банк, опытная команда аналитиков и инвестиционных менеджеров. Что же за портфель был собран к 31.03.2008 году?
В дефолте оказалось всего 4 бумаги из 32 или 12,5% эмитентов, при этом в рублях дефолт от портфеля составил более 20%, потому что именно в эти бумаги была инвестирована значительная часть портфеля. Еще по двум выпускам была реструктуризация, в целом успешная.
Доходность портфеля
Для расчета возможного финансового результата по такому портфелю мы взяли период с 31.03.2007 по 31.03.2010, то есть три года, зацепив и мирное время, и период основных дефолтов, и выход из них. Просто для общего представления возможного убытка по портфелю, мы показали рядом среднюю доходность каждой бумаги.
И получили вот такой расчетный результат:
То есть — около нулевой результат. Безрисковая доходность принесла бы минимум в 2 раза больше.
Для сравнения мы посмотрели реальный фактический результат, с учетом того, что управляющие, безусловно, проводили ре-балансировки. Данные доступны на сайте УК.
Стоимость пая за период с 2007 по 2010 год выросла с 11 713 до 12 736 рубля, т.е. инвесторы заработали 2,9% годовых (еще меньше, чем в расчете). Максимум стоимость составляла 12 652 в июне 2008 года, когда инвесторы могли зафиксировать доходность 6,5% годовых. С декабря 2008 года по середину 2009 года, в период основных дефолтов, стоимость пая пропорционально падала. Сейчас, кстати, в портфеле уже не только одни корпоративные облигации с высокой доходностью.
На реальном примере можно увидеть, что такая широкая диверсификация (при балансировке основного капитала в наиболее доходных бумагах) не приводит к желаемым результатам и не позволяет обогнать безрисковую доходность.
Найдите отличия
А теперь несколько слов о том, чем отличается рынок ВДО 2018 года от 2008 года. Собственно, глубокой аналитики тут и не требуется — достаточно посмотреть на основные дефолты того времени.
Средний объем займа составлял более 1,5 млрд, ниже 500 млн никто даже не думал занимать, хотя, у большинства эмитентов выручка была не сильно выше текущих заемщиков. Например, у «Белого Фрегата» консолидированная выручка была около 2 млрд, а занимал он 1 млрд. Сейчас такое представить себе сложно, а в то буйное время банкиры и управляющие бились за участие в подобных размещениях.
Сегодня рынок не выглядит настолько перегретым, заемщики в основном достаточно адекватно подходят к своим возможностям по обслуживанию займов, а организаторы не гонятся за огромными бонусами и размещают небольшие займы, которые под силу погасить прибыльному, работающему бизнесу. Изменился и портрет инвестора: сейчас это, в основном, физические лица, которые голосуют своим рублем, а не чужими банковскими активами. Частные инвесторы действуют более осторожно и внимательно смотрят за эмитентами.
Но бдительность терять нельзя. Даже учитывая большое разнообразие эмитентов и возможности для диверсификации, подходить к структурированию портфелю надо с осторожностью.
Оставляйте в комментариях свои пожелания по теме следующего выпуска из серии наших ностальгических публикации: подробнее разобрать дефолты 2008 года в целом или детально разобрать отдельные интересные кейсы?
