7 июня началось размещение на Московской бирже пятого выпуска облигаций ООО «Пионер-Лизинг» объемом 400 млн рублей. Компания давно работает на публичном долговом рынке: в 2017 г. был размещен первый выпуск коммерческих облигаций и уже через год — биржевых. Пятый выпуск интересен не только с точки зрения доходности, но и с точки зрения новаторства эмитента в области используемых инструментов: выбор в качестве индикатора ставки купона шестимесячной RUONIA; опционная программа, позволяющая инвестору самому определять, когда он хочет предъявить бумаги к выкупу и т. д. В рамках предстоящего размещения аналитики Boomin провели подробный разбор деятельности компании.
ООО «Пионер-Лизинг» — лизинговая компания из Чувашии, входит в топ-100 крупнейших лизинговых компаний в РФ (занимает 82-е место по итогам 2021 г. в рэнкинге «Эксперт РА» по размеру лизингового портфеля). Основные направления бизнеса — лизинг автотранспортных средств (легковые, пассажирские, грузовые) и лизинг специальной техники и оборудования. Ключевые клиенты сосредоточены в Чувашии. При этом на долю лизинга автобусов и микроавтобусов приходится 2/3 всего портфеля.
Юридическая структура группы в целом прозрачна. Фактически «Пионер-Лизинг» частично выполняет еще функцию материнской компании в группе.
Динамика выручки и портфеля в 2021 г. и I квартале 2022 г.
В 2021 г. выручка компании снизилась на 7,9%, впервые с 2018 г. Однако только половину выручки компания получила от услуг лизинга. По сравнению с 2020 г. лизинговая выручка выросла на 60%. Общее же снижение выручки связано со снижением выручки от торговли ценными бумагами. Компания таким образом управляет свободной ликвидностью — через торговлю различными ценными бумагами.
В I квартале выручка продолжила снижаться из-за последствий событий на Украине:
1) остановка торгов на Московской бирже, которая повлекла падение выручки от продаж ценных бумаг;
2) резкое повышение ставки ЦБ, которое фактически остановило процесс выдачи нового лизингового имущества.
Частично на снижение выручки в этот период повлияло проявление сезонности на рынке лизинга: в I квартале исторически наблюдается спад в объеме лизинговых сделок.
Объем портфеля вырос на 37,6% за 2021 г., при этом рост портфеля всего рынка РФ составил 25%. Таким образом, в 2021 г. компания показала результат лучше среднего по рынку.
Согласно рейтинговому заключению, на 31 марта 2021 г. объем просроченных договоров более, чем на 90 дней, составлял 1%. По итогам I квартала 2022 г. их доля составила 0,74%, что является очень хорошим показателем для лизинговой отрасли.
По итогам 2022 г. вероятно некоторое снижение выручки, обусловленное переходом на отраслевой стандарт бухгалтерского учета. Если ранее в составе выручки отражались валовые доходы, т. е. возврат финансирования и процентов, то с 1 января 2022 г. в доход попадает лишь чистый (процентный) доход.
Основные клиенты «Пионер-Лизинга» — это компании, осуществляющие пассажирские перевозки, что объясняет высокую долю продаж автобусов и микроавтобусов. По информации ГТЛК, в ближайшей перспективе сдерживать авторынок может подорожание техники и дефицит автокомпонентов. Наряду с этим поддержку спроса на городской пассажирский транспорт в 2022 г. окажет старт реализации комплексной программы по модернизации общественного пассажирского транспорта в регионах и запланированное введение ограничений на возраст эксплуатации транспортных средств. В целом аналитики Boomin не ожидают сильного падения на рынке пассажирских автоперевозок.
В I квартале 2022 г. диверсификация клиентов компании улучшилась. Если в I квартале прошлого года на пять крупнейших клиентов приходилось 60% лизингового портфеля, то в этом году за аналогичный период доля топ-5 клиентов снизилась до 46%.
Источники финансирования
Основной источник финансирования для бизнеса — это биржевые облигации. На 31 марта 2022 г. финансовый долг составлял 2028 млн рублей, из которого биржевые облигации составляли 1150 млн рублей, оставшаяся часть — это прочие займы, в том числе векселя и кредиты (промежуточная детальная информация недоступна). По состоянию на 31 декабря 2021 г. доля банковских кредитов в кредитном портфеле была 7%, доля облигаций — 56%, остальные 37% — это векселя и прочие обязательства (внутригрупповые займы, например). При этом, учитывая наличие холдинговой структуры, определенную часть финансового долга, по всей видимости, составляет внутригрупповая задолженность, что в целом уменьшает реальный уровень финансовой нагрузки. К сожалению, РСБУ-отчетность не позволяет точно определить эту величину, однако, исходя из анализа пояснительной записки годовой отчетности, эта величина может составлять до 250 млн рублей, то есть реальный долг перед третьими лицами может быть ниже на указанную сумму.
Доля долга в пассивах составляет 68%. Подобный показатель считается высоким для торгово-промышленных предприятий, однако для лизинговой отрасли он является низким. Многие лизинговые компании имеют долю заемных средств на уровне 90-95%. В этом смысле показатель долговой нагрузки «Пионер-Лизинга» выглядит значительно лучше среднего по рынку.
В сумме капитал и заемные средства составляют 2825 млн рублей (на 31 декабря 2021 г.), что существенно больше, чем лизинговый портфель (1657 млн рублей). Это является следствием выполнения функций материнской компании в группе.
ООО «Пионер-Лизинг» владеет тремя дочерними обществами, через которые опосредованно реализует помимо лизингового еще два направления бизнеса:
• профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг (в рамках АО «НФК-Сбережения»);
• развитие интернет-проектов (в рамках деятельности АО «НФК-СИ» и АО «НФК-ФинТех»).
И если профдеятельность на рынке ценных бумаг — это состоявшийся бизнес с многолетней историей, то реализуемые интернет-проекты (инвестиционная платформа Zberopolis.ru и сервис для публикации объявлений и дистанционного заключения договоров AnyPact.ru) являются стартапами.
В частности, дочернее общество АО «НФК-СИ» находится в статусе стартапа, т.е. инвестиции пошли фактически в нематериальные активы. Соответственно, крайне затруднительно оценить кредитное качество этой дочерней компании.
И хотя реализация стартапов сопряжена со значительными рисками, развитие этого направления деятельности обеспечивает диверсификацию и заключает в себе значительный потенциал. Так, платформа Zberopolis.ru в феврале текущего года получила официальный статус инвестиционной платформы и была включена в реестр инвестиционных платформ Банка России. Собственная инвестиционная платформа может рассматриваться в перспективе в качестве еще одного канала для привлечения финансирования на развитие холдинга.
А проект AnyPact.ru, согласно данным с официального сайта, в 2021 г. стал лауреатом премии Investment Leaders как проект года в сфере финансовых технологий.
Величина заемных средств в составе краткосрочных обязательств по итогам I квартала 2022 г. составила 660,8 млн рублей. Поскольку по графику погашений облигаций в текущем году не предусмотрено, то данные обязательства сформированы в основном за счет векселей. Также в составе краткосрочных заемных средств может присутствовать внутригрупповая задолженность и краткосрочные кредиты банкам.
Эмитент неоднократно сообщал, что фактически вексельный долг выступает источником долгосрочных ресурсов, поскольку по истечении сроков инвесторы предпочитают приобретать векселя на новые сроки, поэтому необходимости в значительном отвлечении ресурсов на исполнение краткосрочных обязательств не требуется.
Таким образом, риск, связанный с необходимостью рефинансирования, является умеренным.
Рентабельность и обслуживание долга
*Компания получила дивиденды в отчетном периоде, однако в составе прочих расходов отразила частичное списание данных дивидендов. В данной строке указана сумма полученных дивидендов за вычетом списания. Формула расчета EBIT: прибыль до уплаты налогов + проценты к уплате — проценты к получению — полученные дивиденды.
В 2021 г. доля EBIT в выручке составила 32%. Рост рентабельности предположительно связан со снижением выручки от торговли ценными бумагами (менее маржинальное направление, чем лизинговые услуги). Можно отметить, низкий уровень покрытия процентных платежей (от ~1,2х до 1,4х). В I квартале с учетом сокращения лизинговых поступлений и выручки от торговли ценными бумагами с одной стороны, и с другой — из-за роста процентных ставок компания получила отрицательную доналоговую прибыль, но данные пока не показательны, чтобы судить о перспективах бизнеса в 2022 г. Вместе с тем по итогам I квартала чистая прибыль составила 8,8 млн рублей против 7,6 млн за аналогичный период годом ранее.
В 2020 и 2021 гг. компания не выплачивала дивиденды.
Вывод
В 2021 г. компания показала хорошие результаты роста портфеля, превысив среднеотраслевой темп роста, лизинговая выручка практически удвоилась. Доля компании на рынке по итогам года составила 0,03% (по объему нового бизнеса). Лизинговый рынок в России имеет высокую концентрацию крупных игроков: на топ-3 приходится 29% всего нового бизнеса в РФ за 2021 г.
На 31 марта 2022 г. объем просроченных платежей в портфеле был 0,74%, что можно расценивать как хорошее значение по отрасли.
У компании сохраняется высокая долговая нагрузка (покрытие процентных платежей EBIT 1.2х по итогам 2021 г. / заемный капитал — основной источник финансирования лизингового портфеля и других проектов группы). Из-за роста размера ставок в I квартале 2022 г. и падения выручки компания получила отрицательную доналоговую прибыль, объем процентных платежей превысил выручку. Однако по мере снижения ключевой ставки рынок будет восстанавливаться, при этом у компании снизится объем процентных платежей (облигационные выпуски компании с плавающей ставкой).
Также у компании есть возможность переложить возросшую стоимость фондирования на лизинговые платежи, в том числе и текущие (лизинговая компания вправе пересматривать арендную плату один раз в три месяца в одностороннем порядке.) Поэтому мы не ожидаем существенного ухудшения платежеспособности в 2022 г., если только у компании не начнется рост просроченной задолженности в портфеле. Риск рефинансирования оцениваем как умеренный.
Одним из ключевых рисков является потенциальный рост просроченной задолженности на фоне ухудшения экономической обстановки в стране в 2022 г., а также зависимость выручки от торговли ценными бумагами и сложности с доставкой импортной техники в РФ. Исходя из анализа предметов лизинга по базе данных «Федресурс» видно, что значительная часть бизнеса связана с предоставлением в лизинг транспортных средств китайского производства. Это позволяет прогнозировать, что компанию в меньшей степени коснутся проблемы с задержками поставок предметов лизинга, а также комплектующих в рамках сервисного обслуживания.
