«Афанасий»: а что в бутылке?

19 октября «Частная пивоварня «Афанасий» начала размещение дебютного выпуска объемом 100 млн. руб. Ставка купона 16% годовых установлена на весь период обращения. В конце августа АКРА присвоила будущему эмитенту достаточно высокий рейтинг BBB(RU). Интересно то, что расшифровки отчетности появились только перед самым размещением. Аналитики Boomin сделали разбор финансовых результатов деятельности компании с учетом ставшей доступной дополнительной информации.

Пиво «Афанасий», несмотря на то, что производится на региональном заводе, известно даже за Уралом еще с начала 2000-х годов. Конечно, торговую марку не сравнить с таким раскрученным в свое время брендом как «Пивоварни Ивана Таранова», которые были представлены на облигационном рынке с 2003 по 2009 год двумя выпусками на 1 и 1,5 млрд руб. В то время на рынке публичного долга было сразу несколько пивоваренных компаний, конкуренция была серьёзной, но большинство из них не дожили до наших времен, в основном продавшись «большим братьям».

Эмитент «Афанасий» вызвал живой интерес инвесторов, тем более что АКРА присвоила ему достаточно высокий рейтинг BBB. Каких-то значимых негативных моментов аналитики агентства не обнаружили, сосредоточив внимание на низкой долговой нагрузке.

Но так ли это на самом деле? Что внутри бутылки «Афанасия» под крышкой?

А внутри не все так радужно, как может показаться на самом деле. И явно не дотягивает до рейтинга BBB.

Качество отчетности

Первое и, пожалуй, главное, что бросается в глаза — качество отчетности. Как с такими ошибками можно присваивать такой рейтинг? Мы уже не говорим о наличии МСФО (учитывая огромное количество внутригрупповых операций), но хотя бы отчетность эмитента по РСБУ не должна содержать ошибок. По крайней мере, не для рейтинга BBB.

Итак, согласно данным размещенной на «Интерфаксе» отчетности за шесть месяцев 2023 года, основные средства отражены некорректно — 838 403, без учета прав пользования на сумму 143 580 (хотя итог по разделу сошелся правильно). А в Форме 2 за аналогичный период 2022 года в коммерческих расходах «забыли» дописать «0» и вместо 469 190 получили 46 919 тыс. рублей расходов, однако и тут итоговая прибыль «сошлась».

Создается впечатление, что отчетность правилась вручную, а не формировалась автоматически на основании первичной документации в соответствии с проводками по российским стандартам бухгалтерского учета.

И это наводит на мысли, как и аудированная отчетность за 2022 год, где чистая прибыль составила 177,9 млн руб., а нераспределенная прибыль увеличилась на 377,9 млн руб. Как это могло произойти, учитывая, что приведенные пояснения к отчетности на стр.49 на дают ответа на этот вопрос? А аудиторы также предоставили свои комментарии, приняв предоставленную отчетность за истину.

Аналитики Boomin, выдвинули свои предположения, почему такая ошибка могла возникнуть, о чем речь пойдет дальше.

Странности не заканчиваются в Формах 1 и 2 отчетности. В форме о движении капитала за 2021 год образовалась огромная операционная дыра в 447 млн руб. в основном за счет неких «прочих платежей» на сумму 422,9 млн руб. Она была покрыта в инвестиционном денежном потоке за счет «возврата предоставленных займов, от продажи долговых ценных бумаг (прав требования денежных средств к другим лицам)» на сумму 598,8 млн руб. Однако в отчетности существенного изменения в финансовых активах не было (напротив, они даже подросли), да и сама величина финансовых активов явно не соответствует заявленной сумме.

Странно, что это не вызвало вопросов ни у аудиторов, ни у кредитных аналитиков.

Операции с взаимосвязанными сторонами

Невозможно присвоить рейтинг BBB по отчетности РСБУ, где операции со связанными сторонами только по остаткам кредиторской задолженности составляют более 10% от объема, в займах более 10%, в дебиторской задолженности более 20%. А если глубже разобраться, то долг в дебиторской задолженности от ООО «Союз Святого Иоанна Воина» в размере 37,33 млн руб. явно должен быть списан как невозвратный. Еще и почти все краткосрочные и долгосрочные финвложения на сумму 250-300 млн (в 2022-2023 годах, 10% от всех активов) — это займы и финансирование связанных компаний.

А в связанных компаниях — держатели имущества, но они же еще и поставщики, соответственно им платятся и арендные платежи, и деньги за товар, а долг при этом перед ними достигает почти 200 млн руб. Другому связанному поставщику – ООО «Виталайн» — оплатили за 2022 год почти 150 млн руб. за поставку товара.

Интересно также, что учредителю – Ларину М.В. (вернее, его ИП) – по неким «лицензионным» договорам выплатили за 2022 год 64,7 млн руб., да еще и кредиторская задолженность осталась на сумму 97 млн руб. Ни кредитные аналитики рейтингового агентства, ни аудиторы здесь не увидели никаких рисков. И вот это всё подается инвесторам с уровнем кредитного рейтинга BBB.

Баланс 2022 года

Давайте посмотрим на баланс 2022 года, условно очищенный от внутренних оборотов с учетом рыночных дисконтов.

На последнюю отчетную датуБалансовая стоимостьКорректировкаКомментарий
Нематериальные активы
7 378
0
Основные средства
1 066 718
701 375
Вычитаем права аренды (с соответствующей корректировкой в обязательствах),
реальные ОС учитываем с дисконтом 20%
Запасы
364 399
291 519
Учитываем с дисконтом 20%
Финансовые вложения
245 961
0
Считаем внутренними
Денежные средства
44 056
44 056
Дебиторская задолженность
661 432
379 834
Вычитаем внутренний долг, остаток учитываем с дисконтом 20%
Прочее
40 136
0
Итого
2 430 080
1 416 784
Кредиторская задолженность
962 123
864 992
Вычитаем внутренний долг
Финансовый долг
776 545
728 237
Вычитаем внутренний долг
Прочее
112 362
0
Итого
1 851 030
1 593 229
Чистые активы
579 050
-176 445

Итого: мы имеем отрицательный капитал.

Так почему же компания в нераспределенной прибыли 2022 года показала результат 379,7 млн руб. при чистой прибыли 177,9 млн руб. и предыдущем остатке нераспределенной прибыли 1,77 млн руб.?

Скорее всего, ошибка здесь заключается в переходе на новые стандарты ФСБУ с внесением изменений в части активов и без внесения соответствующих корректировок в часть учета прибыли (с соответствующим начислением налогов).

Поэтому мы и видим, что величина капитала у эмитента как минимум странная.

Динамика основных показателей

Рассмотрим данные основных показателей в динамике — в нашем стандартном формате сводной формы. Все, что указано выше, будет при этом достаточно хорошо видно.

Помимо достаточно спорного качества отчетности, долговая нагрузка, на взгляд аналитиков Boomin, является высокой, в отличие от мнения аналитиков рейтингового агентства, поскольку ее снижение в 2022 и 2023 годах (на 247 млн руб.) обусловлено ростом кредиторской задолженности (на 419 млн руб.), и общая внешняя задолженность эмитента растет далеко не пропорционально ликвидным оборотным активам.

    Однако отметим и позитивные моменты:

  1. Компания показывает стабильный среднегодовой рост выручки выше, чем темпы инфляции, а еще выше – показатели чистой прибыли.
  2. Хорошие значения показателей ROIC и ROLC показывают, что компания сможет обслуживать предлагаемую ставку по выпуску.
  3. Компания показывает хорошие темпы оборачиваемости дебиторской задолженности и запасов, которые коррелируют оборачиваемостью кредиторской задолженности.
31.12.201831.12.201931.12.202031.12.202131.12.202230.06.2023
Валюта баланса
1 270 571
1 565 780
1 800 305
1 805 622
2 430 080
2 727 101
Нематериальные активы
2 204
12 193
10 395
8 814
7 378
6 667
Основные средства
446 415
488 945
605 160
702 735
1 066 718
981 983
Собственный капитал
16 939
113 128
160 559
201 125
579 050
726 569
Запасы
170 247
216 002
221 160
258 936
364 399
411 617
Финансовые вложения
28 799
21 023
160 074
176 531
245 961
296 227
  долгосрочные
21 023
21 023
43 417
49 291
100 698
114 507
  краткосрочные
7 776
0
116 657
127 240
145 263
181 720
Денежные средства
2 255
11 986
42 892
11 200
44 056
109 220
Дебиторская задолженность
567 203
800 239
746 923
635 140
661 432
880 827
Кредиторская задолженность
414 481
526 162
628 320
543 196
962 123
808 550
Финансовый долг
835 838
911 293
989 713
1 024 180
776 545
775 048
  долгосрочный
0
869 783
888 795
798 582
776 545
775 048
  краткосрочный
835 838
41 510
100 918
225 598
0
0
Выручка
1 659 861
2 239 666
2 547 032
2 856 761
3 498 242
2 084 579
Валовая прибыль
324 585
999 189
1 202 805
1 255 206
1 619 796
915 634
Прибыль от реализации (EBIT)
-117 535
281 066
263 459
100 291
367 765
206 154
Проценты к уплате
41 493
43 563
21 887
9 066
9 270
10
Операционная прибыль
44 100
204 542
242 550
62 900
247 820
141 961
Чистая прибыль
2 388
97 446
168 944
40 566
177 904
147 891
Долг / Выручка
0,50
0,41
0,39
0,36
0,22
0,19
Долг / Капитал
49,34
8,06
6,16
5,09
1,34
1,07
Долг / Прибыль от реализации (EBIT)
18,95
4,46
4,08
16,28
3,13
2,73
Валовая рентабельность
19,6%
44,6%
47,2%
43,9%
46,3%
43,9%
Рентабельность по реализации (EBIT)
-7,1%
12,5%
10,3%
3,5%
10,5%
9,9%
Рентабельность по чистой прибыли
0,1%
4,4%
6,6%
1,4%
5,1%
7,1%
ROIC
5,1%
17,2%
17,1%
4,2%
14,6%
18,1%
ROLC
5,2%
19,4%
19,9%
5,1%
25,6%
33,4%
Оборот запасов в днях
37
35
31
33
38
36
Оборот ДЗ в днях
124
130
107
81
69
77
Оборот КЗ в днях
91
85
90
69
100
70
Рост выручки
35%
14%
12%
22%
Рост EBIT
-339%
-6%
-62%
267%
Рост чистой прибыли
3981%
73%
-76%
339%
Поступления – всего
0
2 149 975
2 465 305
2 625 852
3 291 655
Платежи - всего
0
2 107 656
2 321 446
3 072 867
2 900 463
Операционный денежный поток
0
42 319
143 859
-447 015
391 192
Поступления – всего
0
1 657
2 394
599 050
26 580
Платежи – всего
0
71 245
179 082
299 341
150 208
Инвестиционный ДП
0
-69 588
-176 688
299 709
-123 628
Поступления – всего
0
1 654 227
371 485
1 353 933
162 500
Платежи – всего
0
1 617 227
307 750
1 238 319
397 105
Финансовый ДП
0
37 000
63 735
115 614
-234 605
Пищевое производство
Частная пивоварня «Афанасий»
Биржевые компании

Также по теме

Коротко о главном
Подписаться на рассылку