Облигационный рынок любим российским инвестором. И неспроста: несмотря на то, что рынок акций позволяет заработать кратно больше, облигационный, он же долговой, обеспечивает гарантированную доходность за счет купонного дохода. А рынок акций никаких гарантий не даёт. В условиях непрекращающейся волатильности, обусловленной волнами кризиса и всё новыми санкциями, долговой рынок на фоне «старшего брата» выглядит тихой гаванью. Но и здесь надо уметь плавать.
Фото: Pixabay
Облигации так же, как и акции, подвержены изменению курсовой стоимости. Рассмотрим на примере двух противоположностей — облигаций Федерального займа, признанных фактически безрисковыми инвестициями, и бумаг третьего эшелона. ОФЗ представляют наименьшую доходность и подразумевают наименьший риск, вторые же — максимальную доходность и более высокий риск.
Источники изменения курсовой стоимости ОФЗ
Даже колоссы могут колебаться. Даже ОФЗ подвержены колебаниям курсовой стоимости. И для этого могут быть разные основания.
Во-первых, изменение рыночных ставок, основной из которых является ставка рефинансирования ЦБ. Ставка рефинансирования — ключевая для экономики и выступает ориентиром для оценки доходности. Фактически это стоимость привлечения средств для эмитентов с высочайшим уровнем надежности.
Во-вторых, может случиться переоценка рисков участниками — наиболее яркой иллюстрацией может служить введение санкций и реакция финансовых инструментов на это событие. Величина доходности является мерой риска — чем больше риск, тем выше доходность. Например, в преддверии осеннего объявления санкций доходность по облигациям федерального займа увеличилась в среднем на 0,5-0,6%, хотя сделки проходили и с большими отклонениями от этих значений.
В-третьих, изменение макроэкономических показателей, например, валютных курсов. Падение курса национальной валюты (девальвация) обычно приводит к росту процентных ставок, а значит, к падению цен на облигации. Если облигация номинирована в рублях, и курс иностранной валюты растет, то валютная доходность падает — как следствие, нерезиденты сбрасывают дешевеющие бумаги. И это приводит к падению и рублевой цены.
Механизм реализуется следующим образом:
Допустим, курс валюты составляет 10 р. за 1 у. е. Облигация имеет номинал 100 р. и доходность 10% в год. Таким образом, держатель инвестировав 100 р. (10 у. е.) получает через год 110 р. или 11 у. е., его доходность 10%. Если курс изменится и станет 11 р. за 1 у. е., то через год по облигации будет выплачено 110 р., что составит 10 у. е. Таким образом, доходность будет равна 0%.
Для того, чтобы получить доходность 10% в условной валюте, нужно купить облигацию не по 100 р. (100% от номинала) а по 89 р. или 89% от номинала. Нерезиденты начнут продавать, что и обусловит снижение курсовой стоимости. При цене 89% от номинала инвесторы продажи прекратят.
Данные факторы в наибольшей степени сказываются на облигациях федерального займа — они являются ориентиром доходности для рынка и поэтому быстрее всех реагируют на изменение рыночной конъюнктуры.
Волатильность в «мусорном» сегменте: предпосылки и следствия
В отличие от ОФЗ, бумаги небольших эмитентов не так сильно подвержены влиянию глобальных трендов. Как правило, это бумаги второго и третьего эшелона. Бизнес эмитентов в этом сегменте не так сильно зависит от макроэкономических показателей. Они в большей степени реагируют на изменение обстоятельств внутреннего рынка, на котором чаще всего работают. Глобальные факторы обычно оказывают влияние с временным лагом, в течении которого компания успевает приспособиться к новым условиям и если не компенсировать, то хотя бы снизить негативное влияние.
Дополнительным фактором стабильности котировок является более высокая доходность бумаг компаний третьего эшелона. Если для ОФЗ колебания в 0,5-1% являются значительными (при общей доходности на уровне 7-8%), то для высокодоходных бумаг такие колебания вполне могут присутствовать даже внутри дня. При общей купонной доходности бумаг на уровне 10-16% относительное ее изменение будет в несколько раз меньше, чем у ОФЗ.
Отметим ключевое отличие — реакция бумаг первого эшелона, таких, как ОФЗ, на изменение доходности не эквивалентна реакции бумаг третьего эшелона. ОФЗ участвуют в экономике аналогично деньгам и фактически приравниваются к ним. Таким образом, изменение доходности ОФЗ влияет на структуру доходности банков и экономических институтов так же, как влияет изменение стоимости сырья на себестоимость продукции. Именно это обуславливает их более быструю реакцию на глобальные информационные поводы.
Следовательно, изменение стоимости ОФЗ отражает не столько вероятность дефолта государства как аналога компании, сколько общее мнение инвесторов об уровне доходности и связанным с ней риском.
В отличие от ОФЗ, колебание курсовой стоимости корпоративных облигаций означает изменение оценки инвесторами конкретной компании. Если говорить об облигациях компаний, то на них, помимо глобальных факторов, также влияют:
Рыночная ситуация — часто акции или облигации могут покупать или продавать не потому, что есть какие-то новости, а в связи с необходимостью разместить или высвободить средства. Соответственно, бумаги могут «взлетать» и «проседать» без явных внешних причин. Если нет негативных тенденций в деятельности компании, то эти ситуации можно использовать для удачного приобретения интересующих бумаг по хорошим ценам.
Операционные итоги работы компании — если компания показала низкие финансовые результаты, или начались существенные судебные процессы, инвесторы могут испугаться и начать продавать бумаги по ценам ниже номинала. Это приведет к росту доходности облигаций компании, но падение котировок на этом фоне не означает, что в действительности у компании дела плохи, и она не исполнит своих обязательств. Просто увеличились риски.
При этом на деятельность самой компании напрямую падение котировок ее облигаций никак не влияет. Если, конечно, компания не собирается выпускать еще один заём в этих условиях: тогда инвесторы попросят дополнительную доходность за риск уже в самом купоне.
Конечно, тут стоит сделать уточнение — вышесказанное будет справедливо для облигаций с фиксированным купонным доходом. Некоторые компании выпускают облигации с плавающим купоном, по схеме: ставка ЦБ +х% что, с одной стороны, позволяет компании обслуживать долг на рыночных условиях, следуя за рынком, но с другой стороны, бизнес компании становится подвержен резкому росту ставок, и как следствие, приводит к увеличению стоимости обслуживания займа.
Есть у бумаг небольших компаний и ещё одно важное отличие от ОФЗ и бумаг крупных эмитентов — защита от «недобросовестного держателя». Бумаги второго и третьего эшелона не входят в Ломбардный список ЦБ, что можно рассматривать как одну из степеней защиты простых инвесторов. И хотя тезис весьма условный, рассмотрим на примере.
Как мы писали выше, ОФЗ и бумаги эмитентов первого эшелона в экономике близки к функции денег. Одной из особенностей является включение бумаг в Ломбардный список ЦБ. Это позволяет держателям отдавать их в залог, получая деньги (операции РЕПО). В случае, если заемщик, давший в залог бумаги, не выкупит их вовремя, они могут быть проданы с дисконтом от рыночной стоимости.
Почему это важно? Несколько лет назад облигации одной крупной строительной компании Петербурга через механизм РЕПО попали к инвестору, который их держать не собирался. Итогом стало предъявление крупного пакета к выкупу, что повлекло дефолт эмитента в связи с незапланированной необходимостью гашения значительной части долга.
Таким образом, бумаги небольших эмитентов проявляют большую курсовую стабильность к внешним факторам.
Подтверждением приведенных выше тезисов можно найти в истории котировок ряда высокодоходных облигаций:
В течение последнего полугодия доходность ОФЗ увеличилась в среднем с 7,5 до 8% годовых (что соответствует снижению курсовой стоимости на 0,5-1%) в то время как ряд высокодоходных облигаций показал противоположную динамику — по ним доходность наоборот снизились с 17-15% до 10-14% что соответствует росту курсовой стоимости на 1-3%.
Это логично вытекает из описанного выше, все ставки стремятся к «средней» по экономике величине риска. Таким образом, ОФЗ падают в цене, повышая свою доходность, а бумаги третьего котировального списка дорожают, понижая доходность. Цены стремятся к равновесному значению, находясь на разных концах долговой доходности.
Например, курсовая стоимость облигаций компании «Ломбард «Мастер» 101.9% от номинала, что соответствует доходности на уровне 17% годовых при купоне 19% годовых, а стоимость бумаг «Светофор Групп» оставляет 103%, что соответствует доходности 14,5% при купоне 18% годовых.
Эти компании не исключение, есть и другие, показывающие аналогичную, пусть и менее яркую динамику: «Ред Софт», ТД «Мясничий», ПЮДМ, СК «Легион», «ПР-Лизинг». Основа роста курсовой стоимости в том, что компании предлагают хорошую доходность при стабильных показателях бизнеса.
Подведем итоги
• Облигации небольших компаний второго и третьего эшелона чаще всего более устойчивы к глобальным, мировым трендам.
• За счет большей доходности ценовые колебания не так значительно сказываются на доходности.
• Цена бумаг в значительной степени обусловлена состоянием компании и новостным фоном.
• Если дела компании идут хорошо то снижение цен можно использовать для приобретения по хорошими ценами.
Таким образом, с некоторыми оговорками, приобретение бумаг третьего эшелона в непростые времена может быть более доходным, а главное, стабильным инвестированием, чем покупка ОФЗ.
