Что такое облигации с плавающим купоном, и когда они выгодны

Совокупный объем корпоративных выпусков с плавающей ставкой по состоянию на март 2021 г. составляет около 30% от общего объема корпоративных выпусков. Сейчас, когда геополитика и риск обвала рубля снова выходят на передний план, интерес к этому финансовому инструменту может существенно возрасти.

Что такое облигации с плавающим купоном, и когда они выгодны

Облигации с плавающей ставкой или флоатеры (англ. floaters) — это такие облигации, купон по которым не фиксирован, а изменяется вместе с каким-либо внешним показателем: инфляцией, ключевой ставкой или иным индикатором, который еще называют базовой или референсной ставкой.

В большинстве случаев купон по флоатеру рассчитывается, как сумма базовой ставки и фиксированной премии. Например, купон по облигации «Трейд Менеджмента» серии БО-ПО1 равен ключевой ставке за 7 рабочих дней до начала купонного период плюс 6,5%. Во II квартале 2020г., когда ключевая ставка была 5,5%, по облигации платился купон 12,5%. В начале 2021 г., когда ставка была 4,25%, по облигации платился купон в размере 10,75%.

Базовой ставкой не обязательно должна быть именно ключевая ставка ЦБ. Это может быть индекс потребительских цен (ИПЦ), характеризующий инфляцию, ставки межбанковского рынка RUONIA, MOSPRIME или MIACR, а также другие индикаторы, на которые считает нужным ориентироваться эмитент. На зарубежных рынках облигаций, к примеру, очень часто используется ставка лондонского межбанковского рынка LIBOR.

Зачем инвестору плавающий купон?

Прежде чем рассмотреть преимущества флоатеров для инвестора, следует разобраться с таким понятием, как процентный риск.

Процентный риск — риск изменения цены облигации из-за изменения уровня процентных ставок в экономике.

Зависимость следующая: если процентные ставки растут, то цена облигаций падает, если же ставки снижаются — то цены, наоборот, растут. Причем, чем длиннее облигация (дольше срок до погашения), тем сильнее цена меняется в ответ на изменение ставок. Поясним на примере.

Возьмем облигацию с купоном 10%, номиналом 1000 руб. и сроком до погашения 3 года. Если однажды доходности по сопоставимым бумагам вырастут и составят 11%, то наша облигация станет невыгодной на их фоне. За три года она принесет инвестору 10%*3 = 30%, в то время как другие бумаги принесут 11%*3 = 33%.

Чтобы заинтересовать инвесторов продавец должен предложить скидку. Если он сделает скидку 3%, то инвестор за 3 года получит купонный доход 30% и еще 3% за счет роста цены с 97 до 100% от номинала. Общая доходность составит как раз 33%. Таким образом, из-за роста ставок на 1% трехлетняя облигация подешевела на 3%. Аналогичным образом будет происходить в случае снижения ставок, но при этом цена будет расти. Подробнее об этом мы писали в нашей статье «Курсовые колебания: что влияет на цену облигации?».

Главным индикатором уровня ставок является ключевая ставка, устанавливаемая Банком России. Устаревшее название — ставка рефинансирования. Это та ставка, по которой коммерческие банки и крупные финансовые организации могут получать кредиты у Центрального Банка. На протяжении 2016–2020 гг. ставка в России снижалась, что поддерживало рост облигаций.

На графиках ниже представлен период с середины 2019 года и до начала пандемии COVID-19 весной 2020 г. В это время Банк России последовательно снижал ключевую ставку, за счёт чего доходности облигаций снижались, а цены, соответственно, росли. Как видно из графика, цена на 5-летний выпуск ОФЗ 26229 в это время выросла с 98% до 107,5% от номинала.

f_1.jpg

Стоит отметить, что процентный риск не имеет значения, если инвестор держит облигацию до погашения. При погашении цена облигации не зависит от рыночных условий и, как правило, равняется номиналу. А вот если продать бумагу до погашения, то цена сделки может заметно отличаться от номинала, и зависеть она будет как раз от той доходности, которую на рынке считают справедливой для данной категории бумаг.

Вернемся к облигациям с плавающей ставкой. За счет того, что купон по ним привязан к внешнему индикатору, доходность будет автоматически изменяться в ответ на изменение ставок. Это значит, что цена на такую бумагу будет оставаться неизменной или будет меняться очень слабо. 

Именно в этом и заключается главное преимущество флоатеров для инвестора — они защищают его от процентного риска. Инвестор может продать облигацию в любой момент, не опасаясь, что из-за снижения цены полученная от продажи сумма окажется ощутимо меньше, чем вложенная.


Пример: Инвестор купил облигацию по номиналу за 1000 руб. с фиксированным купоном 10%. Через год ставки выросли, и инвестор смог продать облигацию лишь по цене 98% от номинала или 980 руб. В результате его доходность составила не 10%, а 10% + (98%-100%) = 8%. Если бы инвестор купил бумагу с плавающим купоном, который на момент покупки составлял 10%, то через год он бы получил свой купон и продал облигацию за те же 1000 руб. Доходность получилась бы на уровне купона.

Еще одним важным преимуществом обладают флоатеры, привязанные к инфляции (к ИПЦ). Они гарантировано дают доход выше уровня инфляции, как бы она не ускорялась. Например, по облигациям РЖД-32 выплачивается купон на 2,1% выше уровня годовой инфляции. Вне зависимости от того, какая будет инфляция, инвестор может рассчитывать реальную доходность (доходность за вычетом инфляции) 2,1% и гарантированно защитит свой капитал от обесценения.

Для банков и других финансовых компаний особый интерес представляют бумаги, привязанные к ставкам межбанковского рынка RUONIA, MosPrime и MIACR. Такие облигации позволяют эффективнее управлять ликвидностью. Чуть подробнее на этом остановимся ниже в соответствующем разделе.

Среди минусов, которые присущи бумагам с плавающим купоном, можно указать на неопределенность будущего потока платежей. Это значит, что, в отличие от облигаций с фиксированнным купоном, по флоатеру нельзя рассчитать точную доходность к погашению. Оценка доходности всегда будет опираться на определенный прогноз по базовой ставке.

Например, долгосрочный прогноз по инфляции составляет 4% ежегодно. Соответственно, теоретическая доходность представленного выше выпуска РЖД-32 при грубом расчете равна 4+2,1 = 6,1% годовых. Но на практике инфляция может отличаться от прогнозного значения, так что фактическая доходность может оказаться иной.


Зачем плавающий купон эмитенту?

Компании выгодно платить более низкий купон, ведь это ее расходы. Но иногда заемные деньги нужны именно в тот момент, когда на рынке складывается не самая благоприятная ситуация, и на низкие ставки рассчитывать не приходится. Тогда у эмитента есть три основных варианта:

  1. Разместить совсем короткий выпуск с надеждой в скором будущем рефинансировать его по более низким ставкам. Это не самый подходящий вариант для финансирования долгосрочных проектов, потому что рефинансирование при недостатке ликвидных активов несет в себе определенные риски.
  2. Разместить выпуск с отзывной или безотзывной офертой. Еще такие выпуски называют выпуски со встроенными опционами putt или call.
  3. Разместить выпуск с плавающей ставкой, привязанной к ключевой ставке. Тогда можно привлечь достаточно длинные деньги, а расходы на обслуживание долга будут автоматически снижаться при улучшении конъюнктуры рынка и снижении ключевой ставки.
Риски здесь заключаются в том, что ставки могут вырасти, и это аналогичным образом скажется на расходах эмитента по флоатерам. Поэтому эмитенты склонны использовать плавающий купон в том случае, когда ожидают в будущем более низких ставок.

Также плавающий купон позволяет эмитенту привлечь средства на более длительный срок, то есть выпустить более длинные облигации. Так как цена таких бумаг сильно не колеблется, инвесторы не опасаются процентного риска и покупают их, несмотря на большой срок.


Флоатеры на российском рынке

Совокупный объем корпоративных выпусков с плавающей ставкой по состоянию на март 2021 г. составляет около 30% от общего объема корпоративных выпусков, который оценивается в 15587,28 млрд руб. Среди них не так много ликвидных бумаг, которыми можно комфортно торговать на бирже, но выбор все-таки есть.
В качестве базовой ставки применяется более 10 различных индикаторов, самыми популярными из которых являются:

  • ключевая ставка ЦБ,
  • доходность ОФЗ с определенным сроком погашения,
  • ИПЦ,
  • ставки межбанковского рынка.
Стоит отдельно остановиться на том, что представляют из себя ставки межбанковского рынка: RUONIA, MIACR, MosPrime и др. Простыми словами, это те ставки, по которым крупнейшие банки и финансовые организации кредитуют друг друга на короткие сроки — от 1 дня до 6 месяцев. Их можно назвать индикаторами стоимости денег в экономике. В отличие от ключевой ставки, эти индикаторы формируются рыночным путем. Поэтому некоторые эмитенты предпочитают использовать в качестве базовой ставки по облигациям именно их.

Наиболее известными инструментами, основанными на таких ставках, являются государственные ОФЗ-ПК с привязкой к RUONIA. Эти бумаги появились в 2015 г. и хорошо зарекомендовали себя в период высокой волатильности на денежном рынке в 2015–2016 гг. Сегодня они также могут использоваться для защиты от роста ставок. Интересный факт — крупные банки еще осенью начали активно покупать ОФЗ-ПК. Это хорошо заметно по статистике размещений ОФЗ.

f_2.jpg

Среди высокодоходных облигаций бумаги с плавающим купоном пока встречаются нечасто, но уже есть ряд выпусков, которые инвесторы могут рассмотреть в качестве объекта для инвестиций на период роста ставок. Ниже представлены такие выпуски и их характеристики.

Выпуск Объем выпуска Дата погашения Порядок определения купона
Период, дней Базовая ставка Премия День определения базовой ставки Ограничения
Агронова-Л-001Р-01 2 500 000 000 20.07.2027 182 ключевая ЦБ 4.0% за 2 раб дн. до начала купонного периода
Арагон-БО-ПО1 500 000 000 16.03.2029 91 ключевая ЦБ 4% за 7 раб дн. до начала купонного периода*
Арагон-БО-ПО2 300 000 000 10.07.2029 91 ключевая ЦБ 4% за 7 раб дн. до начала купонного периода*
Брайт Финанс-БО-П01 220 000 000 15.03.2029 91 ключевая ЦБ 5.0% за 1 раб. день до начала купонного периода
Нафтатранс плюс-БО-02 250 000 000 26.09.2024 30 ключевая ЦБ 6.0% за 7 раб дн. до начала купонного периода от 13% до 15%
Пионер-лизинг-БО-П02 300 000 000 21.01.2029 30 ключевая ЦБ 6.3% начало предыдущего купонного периода
Пионер-лизинг-БО-П03 400 000 000 04.10.2029 30 ключевая ЦБ 6.0% начало предыдущего купонного периода
Сибирский КХП-001P-01 100 000 000 20.12.2024 91 ключевая ЦБ 4.8% за 1 раб. день до начала купонного периода
Трейд Менеджмент-БО-П01 200 000 000 13.11.2023 30 ключевая ЦБ 6.5% за 7 раб дн. до начала купонного периода не более 14%
ТП Кировский-001Р-01R 1 200 000 000 21.11.2029 91 ставка рефинансирования 5% за 5 раб дн. до начала купонного периода
УправлОтходам-М-БО-02-боб 1 750 000 000 09.10.2030 от 365 до 1460 МАКС (ИПЦ или ключевая ЦБ) 4% или 1% начало купонного периода
УправлОтходами-М-1-об 2 800 000 000 07.05.2024 от 365 до 1461 МАКС (ИПЦ или ключевая ЦБ) 4% или 1% начало купонного периода
УправлОтходами-М-2-об 1 700 000 000 01.06.2025 от 365 до 1461 МАКС (ИПЦ или ключевая ЦБ) 4% или 1% за 5 раб дн. до начала купонного периода


Как можно видеть, правила расчета купона могут заметно различаться от выпуска к выпуску. Эмитенты могут вводить ограничения на минимальный и максимальный размер купона, а также использовать сразу две ставки, как в случае с выпусками «Управления отходами». Здесь выбирается максимальная из двух ставок, ИПЦ и ключевой, и в зависимости от этого премия составит 4% (для ИПЦ) или 1% (для ключевой).

Также надо отметить, что формула расчета купона в разные периоды жизни облигации может различаться. Например, с 1-го по 8-й купон может применяться фиксированная ставка купона, с 8-го по 16-й — плавающая в размере плюс 3% к ключевой ставке, а с 16-го по 20-й — плавающая в размере доходности однолетних ОФЗ плюс 1%.


Как сравнивать облигации с плавающей ставкой?

При сравнении флоатеров между собой обычно используется не доходность к погашению, а величина премии к базовой ставке. Не всегда такое сопоставление корректно делать «в лоб», поскольку могут различаться как сами базовые ставки, так и даты их определения.

У инвестора может возникнуть вопрос: а как сравнить между собой флоатер и обычную облигацию с фиксированным купоном? В этом случае необходимо построить прогноз по купонам и, исходя из этого, оценить доходность.


Например, сравним облигацию с плавающим купоном «Пионер-Лизинга» серии БО-ПО2 и облигацию с фиксированным купоном от того же эмитента серии БО-ПО1. Оценим, какая из бумаг может быть выгоднее на временном горизонте до 30 мая 2023г. (дата погашения выпуска БО-ПО1).

Сначала сформируем прогноз по ключевой ставке. Здесь нам поможет календарь заседаний ЦБ. Предположим, что в этом году на каждом следующем заседании регулятор будет повышать ставку до тех пор, пока она не достигнет уровня 5,5%, который будет сохраняться на прогнозном горизонте. В таком случае купоны по БО-ПО2 будут постепенно расти с 10,5% до 11,75% и начиная с 31 купона (30.09.2021г.) будут начисляться по ставке 11,75%.

Рыночная цена выпуска БО-ПО2 на момент расчета составляет 96,5% от номинала. Предположим, что на 30 мая 2023г. ее разрыв с номиналом сократится пропорционально сокращению срока до погашения и составит 97,76% от номинала.

Построив график платежей по выпуску БО-ПО2, исходя из этих предположений, получим эффективную доходность к продаже 17.12.2023г. на уровне 13,1%. Выпуск БО-ПО1 на момент проведения расчетов торгуется с доходностью 12,1%. Это значит, что при реализации нашего прогноза выпуск с плавающим купоном оказывается выгоднее на 1% в год.

Теперь добавим условие, что инвестор планирует продать бумаги через год — 25 марта 2022г. В этом случае доходность флоатера БО-ПО2 при том же прогнозе составит 13%, а вот доходность БО-ПО1 из-за роста ставок на 1% окажется ниже и составит 11,7%. Разница в доходности между выпусками на этом временном горизонте оказалась еще больше и составила 1,3%.

f_4.jpg

Примечание: для расчета доходности в excel можно использовать функцию ЧИСТВНДОХ(), которая принимает в качестве аргументом массив платежей и массив соответствующих дат. Первый платеж должен быть равен сумме покупки и указан с минусом.

Аналогичным образом можно сравнивать между собой два флоатера с разными формулами расчета купона. Для этого нужно построить прогноз по будущим купонам и рассчитать доходности к погашению или требуемой дате, по которым можно будет сравнивать облигации между собой.

Найти похожее по тегам:

Выберите интересующие вас параметры:

Сбросить все

Комментарии (0)

Оставить коментарий

Возможно, вам будет интересно:

Роман Гольдман: «Для меня любые финансовые инструменты – это именно инструменты. Они нужны для определенного случая, в определенный момент и за определенные деньги»

Роман Гольдман: «Для меня любые финансовые инструменты – это именно инструменты. Они нужны для определенного случая, в определенный момент и за определенные деньги»

27 июля на СПБ бирже состоялось размещение дебютного выпуска ПАО УК «Голдман Групп». Его инвесторы ждали: весь выпуск объемом 1 млрд рублей был раскуплен за первый день торгов. Эмитент не новичок на фондовом рынке и давно завевал репутацию ответственного заемщика, привлекая инвестиции через дочерние компании. «Голдман Групп» отличает новаторский подход во всем: там, где другие видят ограничения, он находит колоссальные возможности — будь то строительство уникальной станции, превращающей отходы свинокомплекса в газ, или использование технологий, которые доказывают, что пищевое производство в промышленных масштабах возможно без использования консервантов и различных химических добавок. Российский холдинг открыл частным инвесторам, проявляющим интерес к сегменту ВДО, новую торговую площадку — Санкт-Петербургскую биржу. По горячим следам мы побеседовали с основателем и генеральным директором «Голдман Групп» Романом Гольдманом и узнали, что делает его компанию по-настоящему уникальной, и каким он видит ее будущее.
Санкт-Петербургская биржа: вчера, сегодня, завтра

Санкт-Петербургская биржа: вчера, сегодня, завтра

УК «Голдман Групп» анонсировала размещение выпуска биржевых облигаций головной компании холдинга на Санкт-Петербургской бирже, «Иволга Капитал» тоже обещает разместить на «новой» бирже облигации — девелопера ГК «Страна». Об СПБ бирже, ее особенностях и об облигациях, которые на ней торгуются, в нашем аналитическом обзоре.

Популярные бизнес-мнения

Про футбол, бизнес, театр и немного про спорт глазами биржевого аналитика

Почему понимание сути процессов, происходящих в мире, помогает инвестору находить инвестиционные идеи и конвертировать их в деньги?

Неладно в датском королевстве

Первая неделя июня проходила под влиянием событий с международного экономического форума, проходившего в Санкт-Петербурге.

Популярные события:

Изменения в начислении купонного дохода АО «НХП»

По условиям эмиссии, начиная с 13-го купонного периода и до окончания обращения выпуска доход инвесторов по облигациям АО «Новосибирскхлебопродукт» (серия П01, ISIN: RU000A102036) будут начисляться по формуле: C(i)=MIN[Cr+7,5%; 12%].

Начало и завершение размещений и ставка купона

«ПРОМОМЕД ДМ» начинает размещение сегодня, «ХимТэк» определил дату размещения и ставку купона, «Кузина» оставила без изменения ставку купона по выпуску в обращении, ООО «Джи-групп» планирует размещение выпуска в августе, «ТД СИНТЕКОМ» завершил размещение за один день.