Основатель «БондиБокс» — о последних и ожидаемых событиях, появлении высокодоходных облигаций в России, своем видении сегмента и всего рынка в ближайшем будущем.
— «Основатели и руководители компании — люди, которые на протяжении более чем 20 лет создавали фондовый рынок РФ и на счету которых сотни успешных сделок», говорится на сайте «БондиБокс». Кроме этого о вас с сооснователем Егором Прокофьевым мало что известно. Но разговор сегодня о вашем опыте до должности генерального директора. Наверняка вам есть чем поделиться?
— В 1994 году я получил аттестат Минфина на право работы с ценными бумагами (аналогичный современному аттестату специалиста финансового рынка) и работал на фьючерсной бирже, потом занимался обращениями и скупкой акций. А с 2003 года, после работы в «МДМ Банке» занялся размещением облигаций.
— Получается, вы были почти у истоков долгового рынка в России?
— В общем, да, получается так.
— Вы работали преимущественно с крупным бизнесом или со средним?
— Первый наш выпуск был «Миракс Групп» на миллиард рублей, с этого все началось. Никто не хотел покупать эти облигации, и мы помогли Полонскому сделать хорошую отчетность, в правильном формате. Он потратил полмиллиона долларов на аудит отчетности KPMG. В его компании было два недостроенных дома, и, по российской отчетности, пока дом не сдан, выручка не признается. В отчетности по GAAP KPMG сделал поэтапное получение выручки и получилась у них просто фееричная отчетность — 20% по чистой прибыли.
Это были первые строители, которые сделали такую отчетность. За месяц до них размещался «ЛенСпецСМУ», с грехом пополам, под 15,5% годовых. А «Миракс Групп» расхватали: тройной переспрос был, 12,5% ставка, то есть на 3% ниже, при том, что эта компания — стартап практически, а «ЛенСпецСМУ» — старейший строительный трест, солидная организация с сорокалетней историей.
— А можно ли было в тот момент назвать «Миракс Групп» высокодоходным?
— Да, конечно. Тогда это называли третьим эшелоном из-за масштабов бизнеса, объемов и ставок — все, что меньше полутора миллиардов, считалось неликвидным. Первый эшелон — это госбумаги, второй — компании типа «Газпрома», все остальное — третий.
«Раньше не было ВДО, как сейчас, было другое деление»
И когда Полонский увидел эту очередь из инвесторов, когда к нему стали все приходить и просить взять денег побольше, он потерял чувство реальности... Вот на этом третьем эшелоне мы тогда и разместили пару десятков разных выпусков.
— Но тогда это были в основном строители?
— У нас были строители, были машиностроительные компании, девелоперы, ритейл. Один из этих клиентов, Setl Group, сейчас во втором эшелоне. Уверенно движется к первому, и это уже не ВДО.
— Возникает закономерный вопрос: чем отличалась работа организатора размещений ВДО 10-15 лет назад и сейчас?
— Тогда рынок только начинался, люди еще не были напуганы кризисами, ЦБ не закрутил гайки на тот момент так сильно. Институциональным инвесторам проще было вкладывать деньги в высокодоходные облигации — без рейтингов и листингов. Можно было показать отчетность и сказать, что у нас в РСБУ все плохо, но на самом деле у нас вот такая отчетность, без всякого аудита.
«И поэтому после 2008 года у нас такое количество дефолтов случилось, поскольку рынок был еще не совсем отработан»
Но живительный кризис пришел, после которого 10 лет на рынке никаких ВДО вообще не было. И только в конце 2016-2017 годов взошли первые ростки того, что сейчас активно развивается.
— Получается, что кризис поставил на паузу вашу деятельность, или нельзя так сказать?
— Ну да, со сделками М&A, private placement и так далее. У нас же еще была большая часть зарубежного бизнеса, мы привлекали деньги на Венской и немецкой бирже, на NASDAQ OMX, мы выводили туда компании. Вообще философия была такая, да она и сейчас остается: брать интересные, хорошо растущие компании, приводить их в порядок и помогать финансироваться, расти вместе с ними.
— Ну да, такая тенденция есть и сейчас. А почему уходили на иностранные рынки? Потому что в России не было инвесторов?
— Нет, почему, инвесторы были, но акций в России почти не было, только с малой капитализацией. А рынок был, были специальные сегменты под этот рынок, и мы компании туда выводили, то в Лондон, то во Франкфурт, ну и в разные фонды. Здесь просто рынка не было. Да и сейчас он в зачаточном состоянии. После 2014 года и этот рынок для нас закрылся, мы же и в еврооблигациях каких-то эмитентов размещали.
— После 2014-го закрылся иностранный, но открылся уже российский, верно?
— Я бы не сказал, что российский сильно открылся, в период до 2017 года нормальных рыночных выпусков ВДО на рынке практически не было, размещались в основном крупные компании.
— Вот тут уже интересно. Вы называете «БондиБокс» первой компанией, специализирующейся на выпуске высокодоходных облигаций. Почему?
— Потому что мы первые заявили, что занимаемся только высокодоходными облигациями тогда, в 2017 году. Даже «Септем Капитал» изначально никому не давал высокодоходные облигации покупать.
«Поэтому так получилось, что на данном этапе развития рынка мы были единственными, кто сказал, что мы только с высокодоходными бумагами работаем»
— С чего началась история «БондиБокса»?
— Когда мы увидели, что у рынка есть потенциал, что он будет возрождаться, мы создали эту компанию специально для того, чтобы набирать портфель высокодоходных облигаций коммерческих и биржевых выпусков и продавать их пакетами инвесторам. И название оттуда же получилось: «БондиБокс» — коробка с облигациями.
— Какая была на тот момент команда, с кем вы начинали работать, кто на чем специализировался?
— По сути, мы начинали вдвоем с Егором. Если я отвечал за вопросы, касающиеся эмитентов, эмиссии и так далее, то Егор отвечал за продажи, за инвесторов. Клиентская часть — его.
— Кто для «Бондибокса» в большей степени считается клиентом — инвесторы или эмитенты?
— Наша задача — все-таки найти эмитента. Если, по нашему мнению, эмитент хороший — он сам себя продает. Поэтому если мы находим достойного эмитента, правильно вводим его в рынок, то инвесторы сами идут.
— Если основной клиент — это эмитент, то как вы выстраиваете с ними взаимодействие, как ведете поиск?
— К нам сами приходят еще с тех времен. Пока мы занимаемся тем, что отсеиваем 9 из 10. А десятого берем на рынок. Не то чтобы мы каждого десятого высчитывали и привлекали в качестве клиента, просто по статистике так получается.
— А есть каких-то пять причин или пять показателей, на основании которых вы понимаете, что даже потенциально этой компании лучше отказать?
— Разные есть причины. Основная — это неготовность самой компании к публичному рынку. Это же небольшие компании, они все используют схемы оптимизации и так далее. Где большие риски, в частности налоговые, туда мы не можем своих инвесторов вести.
«И сам бизнес. Иногда компании приходят, и мы понимаем, что бизнес не вытянет. Они бьют себя в грудь, что мы сейчас мир завоюем, но из цифр, из модели видно, что не получится. Таких тоже не берем»
В общем, много причин, не скажу, что какой-то определенный перечень есть. Главное, чтобы компания была сама готова максимально раскрываться, делать аудит, показывать все инвесторам, и чтобы бизнес был перспективный, масштабируемый. И еще адекватные собственники.
— Есть у вас какая-то авторская тактика? У каждого организатора в сегменте высокодоходных облигаций есть свой почерк: «Иволга» привлекает крупных клиентов, в последнее время лизинговые компании; «Септем» специализируется на коммерческих облигациях средних компаний; у «Юнисервис Капитал» — маленькие из разных отраслей. А у вас?
— Я могу сказать, что да, есть. Все организаторы делают выпуски под свою клиентскую базу. Тот же «Септем», я считаю, слишком перебарщивает. Они очень долго и подробно, въедливо анализируют эмитента, в итоге у них почти никто не доходит до выпуска. А те, кто доходит, это «Ломбард», где все понятно и прозрачно. И плюс у них тоже своя специфическая база. «Септем» любит взять эмитента и не отпускать. Они же из «Промсвязи» вышли. А это стиль, когда берешь эмитента и каждый квартал или каждые полгода делаешь ему новые выпуски.
Бизнес прекрасный, но у нас не так получается. Мы идем к тому, чтобы рынок упорядочился и сюда пришли институциональные инвесторы. Мы готовим своих эмитентов к диалогу с инвесторами. Я никогда не хотел работать с частными инвесторами, потому что это очень сложно и очень дорого. Есть ритейловые брокеры, пусть они работают. А мы начали бизнес для того, чтобы упаковывать все это в готовые продукты и продавать институционалам.
— Если резюмировать, то получается, что авторская тактика «БондиБокса» — вести эмитента к институционалам?
— Да. Считаю неправильным, что частные лица напрямую инвестируют в высокодоходные облигации. Нигде в мире этого нет.
— А как же США?
— Там тоже люди напрямую на биржах практически не торгуют. Все покупают фонды, а уже фонды инвестируют, куда считают нужным.
— Если фонды высокодоходных облигаций — это то, что привлекательно и то, что вписано в мировую практику как норма, есть ли у вас какие-то планы на этот счет?
— Конечно есть. Исходя из названия, есть такие планы по структурным продуктам и по фондам.
— В конце ноября появился первый фонд ВДО «Солида». Тенденция намечается и рано или поздно к этому придем?
— Все к этому идет, потому что ЦБ активно пытается запретить частным инвесторам прямой доступ, максимально их категоризировать. Биржа тоже пытается призвать эмитентов к рейтингованию и другим мерам.
Я думаю, что это случится органическим путем, например, из тех же чатов в Telegram. Там уже наметилось несколько лидеров мнений, которые берут в управление деньги или помогают формировать портфели. Думаю, все это перерастет в то, что они тоже институализируются и будет какой-нибудь HARRY’S BAR FOND.
— Если говорить о ближайших планах компании: вы на днях в чате писали, что появится интересный эмитент. Кого ждать инвесторам от «БондиБокса», насколько крупные это будут компании (региональные или федеральные)? И какие отрасли представляют?
— У нас несколько интересных. Одна компания из финансовой отрасли на 300 млн, другая компания в ритейле с интересной специализацией, но совсем мелкими коммерческими облигациями. Есть еще несколько на подходе: ритейл, алкоголь. Порядка 7-8 эмитентов.
«Я, кстати, живу в доме, построенном эмитентом, которого размещал. По сути, я ему сам принес деньги на постройку»
— Насколько большая команда сейчас трудится над анализом эмитентов?
— У нас есть целый департамент. Начальник — Евгений Кривоногов, и еще трое человек в подчинении. На самом деле, в некоторых случаях для того чтобы понять, что мы с компанией не готовы работать, достаточно с ней поговорить, и глубокий анализ не нужен. Первичный отбор проводится еще до аналитиков.
— Сейчас ситуация на рынке такая, что до декабря было относительно тихо, а в декабре 2019 года эмитенты появлялись на рынке один за одним, в день по 2-3 размещения сразу. Январь начался с затишья, к сегодняшнему дню на рынок вышли крупные относительно действующих в третьем эшелоне эмитенты. Мы говорили о том, что институционалы — это тенденция, получается, им будут интересны более крупные игроки?
— Конечно да, потому что у какого-нибудь фонда или банка 200 миллионов — это «средний чек» на сегодня. Если у них в управлении 100 миллиардов, то они отслеживают 500 эмитентов. Поэтому они заходят в крупные выпуски, где могут взять 200-500 миллионов, и при этом будут уверены, что это можно продать без потерь.
— Но, несмотря на все намечающиеся тенденции, основной клиент, основной поставщик денег для организатора — это средний бизнес. Как вы оцениваете ситуацию со средним бизнесом в стране?
— Не владею информацией. Понятно, что тяжело всему бизнесу в стране, но всегда находится кто-то, кто умеет использовать ситуацию с выгодой для себя. После 1998 года бывшие инвестбанкиры стали сушить сухарики и делать «Кириешки». Поэтому при любой ситуации, я думаю, достойные клиенты у нас будут.
— Мнения организаторов относительно необходимости оформления брокерской лицензии разнятся. У Андрея Хохрина наполеоновская идея создать крупную инвестиционную компанию, поэтому «Иволга» в прошлом году получила лицензию. У «БондиБокс» ее нет, верно?
— Да. Но брокерская лицензия ради лицензии не нужна. Брокерский бизнес — это отдельная категория, которую нужно отдельно развивать.
— То есть без брокерской лицензии пока что можно жить?
— Совершенно верно. Мы же принципиально не работаем с частными инвесторами, поэтому лицензию не получали. «БКС» почему-то не продает своим клиентам то, что он размещает, боится, наверное. Самим сеть развивать не так просто. Постоянно тратить на это деньги, думаю, не умно, это нас отвлечет.
«Затевать брокерский бизнес — занятие утопическое. Чтобы он был окупаемым, надо приближаться по оборотам к «БКС», «Финаму» и так далее»
Сейчас, с развитием технологий, стало проще. Поэтому может быть и мы тоже займемся.
Насколько я знаю, и Центробанк не считает введение брокерской лицензии необходимой мерой. Мы на встрече с организаторами это обсуждали. Организаторы с лицензией активно высказывались за то, что у всех должна быть лицензия. Но если своим клиентам облигации не продавать как брокер, то и лицензия не нужна. Мы по документам — организатор. Посредник при размещении — кто-то другой. Ну введут, значит будет лицензия у нас. Если прикажут, мы подчинимся.
— Среди других мер для рынка — введение рейтингов. Биржа заявила об обязательном рейтинговании эмитентов в третьем эшелоне. Не в укор будет сказано, но «Дэни колл» получил кредитный рейтинг (ruBB+) в мае 2019 года, за два месяца перед размещением. Рейтинг был получен по настоянию организаторов совместно с «БКС» или самостоятельно эмитентом?
— Мы настояли сделать и МСФО, и аудит, и рейтинг. И только потом мы пошли в «БКС» в расчете на то, что они своим клиентам эти бумаги продадут.
— Но они не стали?
— Да, они по-другому действуют в этом плане. Покупают на себя.
— То есть к рейтингам вы относитесь положительно?
— В целом, положительно, конечно. Рейтинг как независимая оценка должен быть. Почти везде обязательны рейтинги. Почти везде high-yield — то, что имеет рейтинг ниже инвестиционного, а то, что не имеет рейтинга — даже не high-yield, это в принципе не размещается.
«У нас, как и везде, своя специфика, поэтому сразу всем ввести рейтинг, возможно, не совсем правильно. Хотя, это с октября планируется»
У нас, как обычно, ко всем формальным требованиям в первую очередь приспосабливаются те, кому и не нужно бы. А хорошие реальные компании, которые зарабатывают деньги, тратить миллионы на рейтинг не очень хотят.
— А насколько обязательность рейтинга ударит по рынку и по количеству компаний, которые решат выходить на рынок?
— Я думаю, что у нас будет больше клиентов по коммерческим облигациям, поскольку там обязательного рейтинга не будет. Что, в принципе, и правильно. Коммерческие облигации — это такой аналог вексельного рынка. Все понимают, что там больше рисков. Будут организовываться площадки по торговле этими облигациями, уже не закрытые, а более открытые системы. Так что рынок просто немного сместится.
— В самом заметном сообществе — чате в Telegram, много говорили о дефолте, считали, очень долго и с трепетом ждали...
— Вот как только перестанут ждать, так он настанет.
— Вы почти ответили на вопрос, который не успела задать. Вышло так, что весь этот удар «ждунов» вы приняли на себя, а были ли вообще предпосылки для произошедшего?
— Я похожую ситуацию видел в 2008-2009 годах, когда вообще было непонятно, кто из эмитентов решит платить, кто нет. И тогда на форумах разгорались бурные дискуссии, организовывались поливания грязью какого-нибудь эмитента. Мы насмотрелись таких историй.
«И, в частности, дефолтов я тоже насмотрелся. Очень часто бывают такие причины дефолтов, что вы даже представить себе не можете. Ни один аналитик не увидит предпосылок»
— То есть то событие, которого все ждут, еще однозначно впереди?
— Ну да. При этом в ближайшем времени массовых дефолтов явно не будет, будут случайные. У меня был эмитент, который за день до оферты узнал, что у него в рынке бумаг не на 20 миллионов, а на 200. Он их выкупил по предыдущей оферте, а тут ему на следующую оферту приносят опять 200.
— И он не платит?
— Да. Просто у брокера, на счету которого лежали эти бумаги, была тяжелая ситуация, и он решил их распродать без ведома эмитента, тем более спрос был хороший. А полученные деньги он использовал для решения своих проблем и спокойно уехал в Лондон.
— Ждем такой истории в 2020-м?
— Именно такой — вряд ли. Как говорится, каждая несчастливая семья несчастлива по-своему, поэтому будет что-нибудь другое, более интересное.
— Рассматриваете ли вы возможность участия банка, МСП или гарантий корпораций для Ваших размещений?
— Конечно. Как будет эмитент, подходящий под их требования, так мы к ним придем.
— По вашим нынешним эмитентам вы пока не подавали заявки на субсидии в Минэкономразвития?
— А пока некого к ним привести из наших эмитентов. То отрасль не та, то не соответствуют другим требованиям.
— Но в планах это направление есть?
— Мы всегда держим его в уме, конечно. Зачем от денег отказываться? Как только что-то подходящее появится, естественно пойдем.
— Если откинуть вопрос о деньгах, которые всегда нужны. Такие меры справедливы? Важны для рынка и эмитента?
— Тут сложно сказать. С одной стороны, любая помощь рынку важна на данном этапе. С другой стороны, это создает некие не рыночные условия. Эмитенты, которые никогда бы не дали такую ставку без компенсации Москвы, совершенно спокойно ставят 16%, получают обратно 4 или 5, и у них получается 12%. Для такого эмитента 16% — это не рыночная доходность.
— А вы сами участвуете в размещаемых займах в качестве инвестора? «БондиБокс» покупает какую-то долю размещения?
— По коммерческим мы во всех участвуем, поскольку являемся первичным покупателем. Мы покупаем, потом частично продаем. А по биржевым практически не участвуем. Там уже есть рыночная цена, то есть могут возникнуть вопросы о манипулировании ценами, инсайде. Мы же везде инсайдеры, поэтому стараемся этих облигаций не касаться.
— По этой причине обращаетесь к каким-то крупным организаторам типа «БКС»?
— Да. Беря в соорганизаторы «БКС», мы рассчитывали от них получить ритейловых клиентов, а получили крупного инвестора. Это нарушило баланс на вторичном рынке. По «Дэни колл» изначально была договоренность еще с одним организатором, но буквально за неделю до размещения он отказался. Рынок так и сформировался, не очень правильно.
— То есть привлекать «БКС» в качестве соорганизатора вы не будете?
— Нет, почему. «БКС» — прекрасная компания, просто впредь мы будем учитывать их специфику. И если надо будет продать пакет крупному инвестору, теперь мы их требования знаем. А если надо куда-то в ритейл и дистрибуцию, то это не к ним.
— Как получается выстраивать отношения с более крупными игроками?
— Я с крупными игроками с 2005 года. Каждый год мы встречаемся, всех игроков знаем, крупных и некрупных. Со всеми отношения сложились, в целом.
— Снова к вопросу о том, что основной клиент — это эмитент, но не инвестор.
— Есть рынок, инвесторы на рынке, а мы этому рынку даем продукт. Но сегодня, так как у нас рынок получился персонализированный, то мы и с частными инвесторами активно работаем. Пока частные инвесторы напрямую на рынке, с ними приходится общаться.
— Среди инвесторов сформировалось достаточно многочисленное сообщество. С позиции частного инвестора, как вы относитесь к попыткам проведения собственного анализа эмитентов, отраслей, рынка?
— Чем больше проводят собственный анализ, тем лучше. Другой вопрос — когда такие сообщества формируются, у некоторых возникает соблазн использовать это в корыстных целях. Мы это проходили еще тогда, в 2007-2009 годах, когда были всякие форумы, тот же Smart-lab, который и сейчас остался. Оттуда и идут все эти нехорошие идеи.
— Как реагируете, уже будучи организатором, на критику со стороны инвесторов?
— Нормально реагируем. Вопрос в том, критика это или вброс. Если критика конструктивная, то пытаемся ответить, объяснить. Ну а так народ на эмоциях, особенно когда с «Дэни колл» эти цены, то 80, то 90... Как только пошло к 50-ти, нас все начали проклинать, естественно.
«Как только сделали четыре оферты и все возвращается ближе к ста, все начали благодарить. Мне в личные сообщения человек 10 написали, что это — лучший эмитент и вы лучшие вообще. Понятно, что те, кто купил по 60, хвалят. Кто продал по 60, те проклинают. Это рынок»
— Как относитесь к классификации инвесторов — это добро, зло? Или черно-белый мир — это не ваш вариант?
— Классификация — это попытки регулятора как-то ускорить естественный процесс, который все равно приведет к институциализации инвесторов. Не знаю, насколько это будет удачно. Мне кажется, рановато для этого. Надо было подождать серии дефолтов, падений и прочего. Но ЦБ пытается подстраховаться — это понятно.
Они в 2016-2017 годах активно ездили по регионам с семинарами. Мы тоже выступали на этих семинарах, что все идем на рынок облигаций, все в бондизацию, ритейлизацию. Всех на рынок созывали, агитировали, просили эмиссию. И как только все пошли на рынок, сказали: «Ой, что-то страшно. Может быть, не пугать лучше?», — вот такой нормальный процесс для нашего государства.
— Есть шанс у рынка остаться в прежнем состоянии, остаться в том количестве эмитентов и инвесторов? Или к сокращению придем?
— Нет, почему к сокращению? Рынок будет расти. И эмитентов, и инвесторов будет больше. Но другой вопрос, что прав у инвесторов на таком рынке будет меньше... Если всем простым людям запретят покупать облигации, в чем я сомневаюсь. На мой взгляд, задача в том, чтобы ограничить доступ к производным и структурным продуктам, что правильно.
Вот тут как раз возможности для облигаций. Поэтому рынок будет расти. Он приспособится к новым требованиям. Больше фондов появится, эмитентов больше. А по поводу того, что напрямую продавать облигации частным инвесторам — везде это запрещено. Везде должна быть китайская стена, во всем мире.
«Есть инвестбанк, который делает бумаги, и есть банк коммерческий или брокерский, который обслуживает инвесторов. И они должны быть разделены. Так и у нас в итоге к этому придет»
Сейчас в небольших масштабах, но уже и по нашим инвесторам видно, что человек купил бумаги у нас, заработал хорошо, рад. Берет следующие. Предлагаем рассказать — отказывается. Он уже не смотрит, что покупать. И, соответственно, у кого-то может возникнуть соблазн продать что попало. Как Полонский, да? «Денег, сколько захочу, мне дадут». Поэтому это должно быть отделено. Поэтому и нужна институционализация.
— Какие были в вашей практике самые знаменательные, самые запоминающиеся крупные сделки до этого маленького рынка-песочницы?
— Сложно сказать. Наверное, Setl Group — лучший пример. Мы тогда его вывели на рынок, сделали облигации, помогали проходить оферту в те тяжелые времена, и они потом погасили выпуск. И не так давно опять вышли на рынок уже с приличными объемами, уже на другом уровне.
Мы еще тогда говорили, что эта компания — лучший девелопер, с лучшими продажами. Все девелоперы росли из строительных трестов, а эти росли из агентства. И они первые сделали продажу стройки, в Питере по крайней мере. Наши прогнозы подтвердились. Сейчас они в тройке девелоперов по России. Вот это наша самая большая удача.
