Дефолтные ожидания
Исходя из исторической частоты дефолтов, осенью 2021 года рейтинговое агентство «Эксперт РА» допустило неисполнение обязательств «более чем по семи облигационным выпускам с рассматриваемыми кредитными рейтингами в 2022 году». Очевидно, что после того, как президент России Владимир Путин объявил о проведении специальной операции на территории Украины, а Запад ввел в отношении Российской Федерации беспрецедентные по масштабу и жесткости санкции, положение российских компаний серьезно усугубилось, риск дефолтов на рынке ВДО значительно вырос. По данным «Эксперт РА», в текущем году эмитентам с рейтингами А- и ниже предстоит пройти через 127 оферт и погашений на сумму 172 млрд рублей.«Почти все прогнозы, сделанные в 2021 году и в начале 2022-го, на текущий момент потеряли актуальность из-за стремительно меняющейся ситуации практически во всем. С одной стороны, мы видим давление на многие бизнесы из-за резко выросшей стоимости заимствований, ослабление курса рубля, что может привести к ухудшению рентабельности компаний, их способности обслуживать более дорогой долг, рефинансировать краткосрочные обязательства. С другой стороны, государство предпринимает меры по стабилизации ситуации», — говорит директор — руководитель направления среднего бизнеса Группы корпоративных рейтингов АКРА Александр Гущин.
В Ассоциации владельцев облигаций (АВО) вероятность дефолтов сейчас оценивают как «резко возросшую», причем как по причине кредитного риска, так и умысла бенефициаров бизнеса не выполнять обязательства со ссылкой на кризисную ситуацию. «Подобные случаи мы наблюдали в период пандемии, когда некоторые эмитенты пошли на отсрочку выплаты купонов», — рассказали Boomin в АВО.
Начальник отдела анализа долгового рынка компании «Открытие Инвестиции» Владимир Малиновский считает, что рынок ждет гораздо «большее количество дефолтов, нежели прогнозировалось ранее». По его мнению, в текущих условиях наиболее существенным риском для кредитного качества заемщиков могут стать разрывы в производственных цепочках из-за санкций, ограничений или ухода с российского рынка ряда иностранных компаний.
«Перебои или остановки поставок продукции, импортных компонентов, оборудования или отказ в его обслуживании и ремонте, проблемы в использовании иностранного программного обеспечения — могут привести к снижению или полной остановке текущей деятельности некоторых предприятий различных отраслей деятельности, а, соответственно, и ухудшению их финансового положения», — подчеркнул эксперт.
Возможные ограничения доступа к кредитным средствам, рост ставок заимствования также негативно отразятся на кредитных метриках российских компаний, считает он.
По словам независимого аналитика, основателя телеграм-канала Angry Bonds Дмитрия Адамидова, сейчас государство озабочено спасением от банкротства крупных банков и брокеров. Именно этим обусловлено закрытие рынков и разрешение Банка России не публиковать отчетность до осени 2022 года, указывает эксперт.
«На этом фоне проблемы сектора ВДО немного меркнут. Но перспективы эмитентов прояснятся чуть позднее, когда будут решены проблемы с банками и определены кредитные лимиты для предприятий МСП. Если эмитентам ВДО будет доступно банковское рефинансирование, то у них есть все шансы выжить без дефолтов и прочих неприятностей», — предполагает Дмитрий Адамидов.
Схожего мнения придерживается и аналитик ФГ «Финам» Алексей Ковалев: «Весь долговой рублевый рынок, начиная с ОФЗ и заканчивая сектором ВДО, будет адаптироваться к новой ключевой ставке. Вслед за ростом базовой ставки можно ожидать и расширения справедливых уровней кредитных спредов всех отраслей долгового рынка. И чем больше закредитован заемщик, тем более он восприимчив к новой экономической реальности — с той точки зрения, что сейчас рефинансировать свой долг становится труднее и дороже. А значит, растет риск дефолтов».
Потеряют на рынке все
В сложившейся ситуации бенефициаров нет, считает Владимир Малиновский («Открытие Инвестиции»). «Практически каждая отрасль экономики, если еще не ощутила давление введенных ограничений, то может оказаться под давлением в любой день. Пока что чуть лучше выглядят экспортоориентированные компании», — отметил он. По мнению эксперта, в текущей ситуации лучше всего защищены рублевые гособлигации, поскольку с одной стороны они в меньшей степени пострадали от санкционной политики Запада, а с другой — у эмитента остается возможность, как по обслуживанию обязательств, так и их рефинансированию через локальные банки.Среди тех, кому сегодня несколько легче, чем другим, главный аналитик ИК «Иволга Капитал» Марк Савиченко называет IT-компании, которые специализируются на системной интеграции, системах связи, разработке программного обеспечения и кибербезопасности.
«Если еще месяц назад отечественный софт был продуктом исключительно для государственных структур и крупных государственных корпораций, то теперь рынок для отечественного продукта кратно расширился», — констатирует эксперт. При этом больше других пострадали компании со значительной частью импорта в себестоимости: «Валютные курсы и сложности с логистикой могут критически сказаться на бизнесе таких компаний».
«Потеряют на рынке все, но больше других — те, кто завязан на импорт, так как нарушена логистика и существенно вырос курс валюты, что приведет к огромному росту конечной стоимости продукта, которую будет сложно переложить на потребителя», — отметили в АВО. В более выгодном положении будут сельхозпредприятия, продуктовый ритейл, производители продуктов питания.
«Хотя на поверку и там есть много нюансов. К примеру, у аграриев есть потребность в приобретении и обслуживании иностранной техники, семян, удобрений, а также необходимость четких каналов реализации продукции на экспорт», — подчеркнули в Ассоциации.
Сдержанный оптимизм
Несмотря на обрушившиеся на российскую экономику сложности, опрошенные Boomin эмитенты ВДО из самых разных отраслей заявили о намерении продолжать исполнять свои обязательства перед владельцами облигаций. Но чтобы сохранить свои конкурентные позиции, им приходится перестраивать весь свой бизнес-процесс: оптимизировать затраты и уменьшать расходы, пересматривать пул партнеров и менять привычные цепочки поставок, отказываться от евро и доллара в пользу юаня.«Текущие события скорректировали нашу деятельность в сторону максимального контроля рисков. В новых условиях важно перенастроить каналы поставок техники и скорректировать продуктовую направленность. Сейчас мы занимается именно этим — форсируем развитие в направлении импортных поставок из КНР, расширяем программу финансирования б/у техники и возвратного лизинга», — рассказал генеральный директор компании «МСБ-Лизинг» Роман Трубачев.
«Мы не видим существенных изменений, способных повлиять на нашу платежеспособность как эмитента в краткосрочной перспективе. Текущие события не влекут за собой необходимости значимых корректировок стратегии развития компании», — отметили в холдинге Goldman Group (Голдман Групп). Поскольку экспортные ограничения пока не коснулись масличных культур, холдинг планирует засеять рапсом более трети площадей. Экспортировать будущий урожай холдинг планирует, в том числе в Китай через транспортные хабы Казахстана и Монголии. С Китаем Goldman Group связывает развитие бренда мясной консервации «Мясничий». В середине марта холдинг зарегистрировал в КНР свою торговую марку.
На расширение сотрудничества с Китаем настроен и «Новосибирскхлебопродукт». «Наши зарубежные партнеры на Востоке — это Китай и Монголия. Нам понятно, как с ними работать, особенно после девальвации рубля на 20% к юаню», — говорит генеральный директор компании Сергей Соколов. По его словам, до спецоперации компания при расчете с китайскими партнерами использовала рубли, сейчас — юани. При неизбежном снижении объемов производства зерна на Украине, потребители переориентируются на российское зерно, уверен глава «Новосибирскхлебопродукта».
«Пока мы не испытываем недостатка в товаре. Есть двухмесячный запас примерно на 230 млн рублей в ценах себестоимости, плюс в пути находится товар еще на 1 млн долларов в ценах закупки. То есть на ближайшие три-четыре месяца мы продуктом обеспечены. Возможно, что-то закончится, но не глобально», — говорит директор компании — импортера пищевого сырья и ингредиентов «СЕЛЛ-Сервиса» Петр Новак.
При самом неблагоприятном сценарии («стандартные каналы перестанут работать») «СЕЛЛ-Сервис» готов частично перейти на дистрибуцию российских аналогов. «Благодаря тому, что с рынка сейчас временно уходят некоторые игроки, поставляющие импортный ассортимент, к нам приходят клиенты, с которыми мы долгое время не могли договориться. Рассчитываем, что в сложившихся условиях нам удастся нарастить клиентскую базу», — отметил глава «СЕЛЛ-Сервис».
Генеральный директор компании «НТЦ Евровент» Сергей Соломатин рассказал, что продолжает получать импортные комплектующие из Европы. «Комплектующие из Италии до сих пор приходят, без проблем идут через Польшу и Белоруссию. В пятницу, 4 марта, мы приняли поставку из Европы. На таможне никаких проблем не возникло», — подчеркнул он. При этом бизнесмен настроен на расширение сотрудничества с китайскими партнерами: «В линейке вентиляторов: если раньше мы брали комплектующие производства Германии, то сегодня Китай закрывает эти потребности полностью. По холодильной технике — аналогичная ситуация. В целом ничего критичного нет. Единственное, сроки увеличатся на две недели из-за более длинного плеча логистики».
По оценке руководителя коммерческого и маркетингового отделов сети кондитерских Kuzina Павла Боше, ведущие игроки кондитерского рынка «будут вынуждены пересматривать ценовую политику и матрицы ассортиментных линеек еще не один раз». «Учитывая наше позиционирование на рынке и свой средний чек, мы понимаем, что сейчас нам придется неизбежно снижать долю предложений премиум-сегмента в общей структуре продуктовой матрицы, сделав упор на более доступный массовый продукт, — говорит он. — Кроме того, сейчас мы переключаем фокус внимания на азиатский рынок, готовый предложить упаковку, оборудование и сырье взамен европейских. Но это потребует время, разработанные каналы и механизмы взаимодействия».
Крупнейший российский производитель металлических дверей компания «Феррони» в сложившейся ситуации больше видит позитивных сторон, чем негативных. Компания планировала усилить свои позиции на европейском рынке, открыть склады в Литве — в новых реалиях реализация этих планов перенесена на неопределенный срок. Но ничего критичного в этом нет, поскольку ЕС в общем объеме экспорта до известных событий занимал только 5%, а 95% приходилось на страны СНГ, с которыми компания работает по-прежнему. В целом же на экспорт приходится около 15% от общих продаж компании. Причем доля Евросоюза в выручке «Феррони» составляет всего 1,5%.
«Примерно половина всех затрат в дверном бизнесе — стоимость металла. Не предполагая, что в конце февраля случится такая просадка по рынку, мы задекларировали объемы металла с более низкими ценами. Поэтому в марте и апреле будем выбирать объемы февраля-марта по фиксированным ценам ПАО «Северсталь», ПАО «ММК» и Группы НЛМК. При этом «Северсталь» уже объявила, что в апреле-мае цена на металл будет снижена», — рассказал и. о. финансового директора «Феррони» Олег Князьков.
В пику санкциям
В ответ на масштабные санкции со стороны Запада президент России Владимир Путин утвердил специальные меры поддержки бизнеса. Участники облигационного рынка считают, что в антисанкционной политике российские власти сейчас делают только первые шаги, и оценивать эффект антикризисных мер для экономики страны еще слишком рано.«Мы сейчас находимся даже не в «начале пути», а только планируем выйти на «дорогу» решения сложившихся проблем и постепенного восстановления. Уверен, что впереди нас ждут еще множество мер общей и точечной поддержки российской экономики, которые позволят ей остаться «на плаву»», — считает Владимир Малиновский из «Открытие Инвестиции». «Пока это скорее меры, направленные на решение неотложных проблем и установление контроля над крупными компаниями. Для предприятий малого и среднего бизнеса сейчас актуальнее создание возможностей для развития, а также защита от рейдерства», — соглашается с коллегой Дмитрий Адамидов (Angry Bonds).
По мнению Марка Савиченко из ИК «Иволга Капитал», амнистия капитала может быть полезна для лиц, которые попали в санкционные списки или рискуют в них оказаться. У предпринимателей стало значительно больше стимулов для перевода капитала в Россию, считает он.
«Мораторий на проверку бизнеса — мера хорошая и полезная, как и программы льготного кредитования, но тут все зависит от реализации. Льготное кредитование, наверное, — одна из главных мер поддержки. Сейчас крайне важно дать возможность перекредитоваться компаниям, у которых возникнут проблемы с пассивами из-за сложившейся ситуации», — делится оценкой Марк Савиченко.
Решение Банка России о более чем двукратном повышении ключевой ставки эксперты облигационного рынка считают оправданным. «У ЦБ больше нет доступа к полноценным валютным интервенциям, и ключевая ставка остается единственным инструментом для поддержки курса, плюс необходимо сдерживать инфляцию», — констатирует Марк Савиченко.
«Свою задачу — сделать рублевые активы более привлекательными — увеличение ставки до 20% в значительной степени выполнило. Самые крупные российские банки сообщили о привлечении триллионов рублей на депозиты по вкладам до 20-23% годовых», — констатирует Владимир Малиновский. При этом, по его мнению, дальнейшее увеличение значения ключевой ставки негативно скажется на экономической активности в стране.
«Динамика ключевой ставки будет зависеть от окончательного перечня санкций, длительной военной операции на Украине и ее исхода и еще многих факторов, которые сейчас трудно прогнозировать. Если к концу года ключевая ставка снова будет ниже 10% — это будет хороший результат», — в свою очередь заметил Дмитрий Адамидов.
Не до выпусков
«Вряд ли мы увидим какие-либо размещения до того, как внешнеполитическая ситуация стабилизируется. Дальнейшее будет зависеть от новой «картины мира» —потребуется некоторое время, чтобы к ней адаптироваться», — считает руководитель направления DCM департамента корпоративных финансов ИК «Фридом Финанс» Максим Чернега.
Однако те эмитенты ВДО, которые не побоятся выйти на рынок с новыми идеями и продуктами (например, конвертируемыми облигациями) могут достичь успеха, убежден Дмитрий Адамидов.
«Очевидно, что большинство уже работающих на рынке эмитентов сегодня озабочены выживанием и им не до ярких перфомансов. Так что большой активности в 2022 году я не жду», — посетовал в разговоре с Boomin основатель Angry Bonds.
В сложившейся ситуации эмитентам необходимо сохранять режим максимальной открытости по отношению к инвесторам, единодушны эксперты.
«Сейчас компании начинают отчитываться за 2021 год, но эти данные уже мало интересны, — говорит Марк Савиченко. — В данный момент ценно предоставлять информацию о том, как текущие изменения отразились на бизнесе эмитента и основных контрагентов. Большим спросом будут пользоваться операционные результаты, которые лучше предоставлять как можно скорее».
Если компания планирует рефинансировать облигационный заем в ближайшие месяцы, ей необходимо заранее продумывать структуру выпуска, считает Марк Савиченко. В текущих условиях, по его мнению, эмитентам придется делать выпуски со ступенчатым или плавающим купоном. С тем, что многие размещения в 2022 году будут иметь плавающую ставку, согласен Александр Гущин из АКРА.
По мнению Владимира Малиновского («Открытие Инвестиции»), идеальным вариантом для инвесторов в текущих условиях стал бы выкуп эмитентом своих облигаций «в случае, если в результате сжатия бизнеса у компаний аккумулируются на счетах свободные денежные средства».
«Хочется верить, что рынок долга продолжит жить. Ключевым обстоятельством должна стать стабилизация рыночных условий по инфляции, курсу валюты и так далее — хороших или плохих, но более-менее понятных и эмитенту, и инвестору», — заключили в АВО.
