«КЛВЗ «Кристалл»: акцизы больше выручки

Пока рынок ВДО находится в ожидании размещения нового эмитента — ООО «Калужский ликероводочный завод «Кристалл», Boomin решил оценить качество кредитного заключения по нему от агентства «Эксперт РА». В ноябре 2022 г. компания получила невысокий рейтинг на уровне B+. Но нас интересует не сама оценка рейтингового агентства, а ее обоснование. Тем более, что на сервере раскрытия информации всё еще нет инвестиционного меморандума к размещению, который обычно содержит массу полезной информации, в частности, по контрагентам. В отчетности же рейтингового агентства расшифровок и пояснений крайне мало.

Но всё по порядку.

1. Эмитент ООО «КЛВЗ «Кристалл» не имеет прямого отношения к обанкротившейся в 2021 г. одноименной компании. Даже основное производство находится не в Калуге, а в Обнинске. Общие — только бренд и история, которую можно прочитать на сайте эмитента. К слову, подобных историй на рынке ВДО немало. Например, «Новосибирскхлебопродукт» или «КЛС-Трейд» с брендом «Интерскол».

2. К финансовому блоку «КЛВЗ «Кристалл» у Boomin много вопросов, но прежде чем мы перейдем к ним, обратите внимание на основные цифры отчетности.

31.12.2019 31.12.2020 31.12.2021 30.09.2022
Валюта баланса
1 092 413
1 500 684
2 533 564
2 139 589
Нематериальные активы
624 219
667 636
750 321
750 486
Основные средства
131 790
137 855
146 938
158 458
Собственный капитал
843 681
875 056
923 392
952 307
Запасы
94 892
198 796
231 170
217 747
Денежные средства
5 585
44 225
8 221
3 603
Дебиторская задолженность
179 721
444 787
1 383 543
1 006 276
Кредиторская задолженность
73 645
400 982
1 254 217
597 464
Финансовый долг
175 087
224 646
346 637
589 799
    долгосрочный
0
0
0
0
    краткосрочный
175 087
224 646
346 637
589 799
Прочие активы
56 206
7 385
13 371
3 019
Прочие обязательства
0
0
9 318
19
2019 2020 2021 9 мес. 2022
Выручка
322 240
640 776
1 469 491
764 255
Валовая прибыль
100 072
166 338
280 609
220 009
Прибыль от реализации (EBIT)
62 628
111 755
170 392
143 787
Проценты к уплате
25 100
23 056
43 276
45 598
Операционная прибыль
41 231
61 507
103 929
84 109
Чистая прибыль
12 841
31 375
48 337
28 916
Долг / Выручка
0,54
0,35
0,24
0,52
Долг / Капитал
0,21
0,26
0,38
0,62
Долг / Прибыль от реализации (EBIT)
2,80
2,01
2,03
3,16
Валовая рентабельность
31,1%
26,0%
19,1%
28,8%
Рентабельность по реализации (EBIT)
19,4%
17,4%
11,6%
18,8%
Рентабельность по чистой прибыли
4,0%
4,9%
3,3%
3,8%
ROIC
3,9%
5,1%
7,2%
6,3%
ROLC
22,6%
24,9%
26,3%
16,4%
Оборот запасов в днях
107
113
57
70
Оборот ДЗ в днях
203
253
343
324
Оборот КЗ в днях
83
228
311
192

Первое, что бросилось в глаза — нематериальные активы компании на 750 млн рублей. Ведь так?

А еще дебиторская задолженность на 1 млрд рублей при сопоставимой выручке. То есть, оборачиваемость только дебиторской задолженности составляет почти год.

Но почему так? В кредитном заключении аналитиков «Эксперт РА» ответа на этот вопрос нет.

Но агентство делает вывод о большом объеме авансовых акцизных платежей, собственно, на что и идет большая часть получаемых банковских кредитов.

Собственно, это мы видим и в официальной налоговой отчетности — уплата акцизов в 2021 г. почти на 2 млрд рублей при выручке 1,5 млрд рублей.

Уплаченные налоги и сборы 2018 2019 2020 2021
Акцизы, всего
218 203
529 165
833 370
1 940 116
Налог на добавленную стоимость (НДС)
568
31 311
87 717
277 591
Налог на прибыль
154
3 061
3 722
9 310
Взносы в пенсионный фонд
1 638
2 754
5 617
7 768
Взносы в фонд обязательного медицинского страхования
375
634
1 302
1 801
Взносы на обязательное соц. страхование (временная нетрудоспособность, материнство)
216
362
740
1 024
Транспортный налог
5
45
403
120
Налог на имущество организаций
509
151
0
0
Неналоговые доходы, администрируемые налоговыми органами
0
0
0
0
Итого
221 668
567 484
932 872
2 237 729

При этом операционный денежный поток «КЛВЗ «Кристалл» не такой уж и отрицательный. Есть эмитенты с более худшими показателями операционной деятельности.

31.12.201931.12.202031.12.2021
Поступления — всего
855 029
1 407 286
3 297 704
Платежи — всего
804 830
1 365 523
3 431 323
Операционный денежный поток
50 199
41 763
-133 619
Поступления — всего
0
1 032
301
Платежи — всего
61 345
63 267
24 480
Инвестиционный ДП
-61 345
-62 235
-24 179
Поступления — всего
264 698
347 932
1 014 548
Платежи — всего
244 698
297 952
892 735
Финансовый ДП
20 000
49 980
121 813

Но вопрос с «наращенным» собственным капиталом за счет неких нематериальных активов на 750 млн рублей остается открытым.

Сами по себе нематериальные активы не представляют большой ценности для кредиторов, поэтому мы рассчитали величину собственного капитала компании — показатель, на который кредиторы склонны обращать большее внимание.

Корректировка собственного капитала компании в целях оценки кредитной ценности (на последнюю отчетную дату — 30 сентября 2022 г.)

На последнюю отчетную датуБалансовая стоимость на 30.09.2022КорректировкаКомментарий
Нематериальные активы
750 486
0
Не учитываем в кредитной ценности для кредиторов
Основные средства
158 458
63 383
Учитываем в качестве возможной ликвидационной стоимости
при продаже с торгов в 40% от балансовой
Запасы
217 747
54 437
Расшифровок по доле в запасах комплектующих, сырья и т.д. в пояснениях к отчетности нет,
поэтому считаем, что наиболее ликвидной для кредиторов статьи — готовой продукции и сырья —
в запасах около 50% и считаем с дисконтом 50%
Денежные средства
3 603
3 603
Учитываем на 100%
Дебиторская задолженность
1 006 276
704 393
Расшифровок нет, но значимая доля, скорее всего, авансы.

В публичных судебных делах мы нашли разбирательство с Дробахиным А.Ю.
(поручителем по договору займа с ООО «Дарлинг»).

Компания взыскала более 7,5 млн рублей, вероятно, безвозвратно потерянных.

Поэтому дебиторскую задолженность считаем с дисконтом.
Прочее
3 019
0
Не представляет кредитной ценности
Итого
2 139 589
825 816
Кредиторская задолженность
597 464
597 464
Учитываем в полном объеме
Финансовый долг
589 799
589 799
Учитываем в полном объеме
Прочее
19
19
Отложенные налоговые обязательства
Итого
1 187 282
1 187 282
Чистые активы
952 307
-361 466

С учетом корректировок, мы получаем не такую уж радужную картину. Фактически всё держится на авансовых платежах и отсрочках клиентам.

Это существенно сказывается на ликвидности. В 2022-2023 гг. у компании появилось два значимых иска от контрагентов. Во-первых, ООО «Белуга Маркет Хабаровск» требует с «КЛВЗ «Кристалл» 7,5 млн рублей. Во-вторых, эмитент выступает в качестве ответчика на условиях поручительства за ООО «ТД «Кристалл Забайкалья» вместе с ООО «ЛВК «Бионика». Истец потребовал меры обеспечения, но суд ему в этом пока отказал.

Аналитики «Эксперт РА», к слову, отмечают риски, связанные с тем, что деятельность компании не консолидирована, основные активы принадлежат учредителю, а не организации.

«КЛВЗ «Кристалл» осуществляет свою деятельность в рамках неформализованной группы под управлением единого бенефициара, по данной группе на текущий момент не формируется консолидированная отчетность, что может нести риски с точки зрения репрезентативности финансовых показателей компании», — говорится в пресс-релизе рейтингового агентства.

Кстати, между самими ООО «ЛВК «Бионика» и ООО «ТД «Кристалл Забайкалья» в 2023 г. разразились нешуточные «войны»: вначале 9 февраля 2023 г. «ТД «Кристалл Забайкалья» подал иск к «ЛВК «Бионика» на 89 млн рублей (№А78-1453/2023), а затем 14 февраля 2023 г. уже «Бионика» подала иск к забайкальскому «Кристаллу» на 185 млн (№А10-775/2023) о неисполнении или ненадлежащем исполнении обязательств по договорам поставки.

Говоря о ликвидности, аналитики «Эксперт РА» совершенно верно отмечают:

«Уровень прогнозной ликвидности оказывает сдерживающее влияние на рейтинговую оценку. На горизонте одного года от отчетной даты денежный поток компании и свободный остаток денежных средств не покрывает потребность в капитальных затратах на поддержание и развитие бизнеса, дивидендных выплатах и затратах на обслуживание долга, что во многом обусловлено значительным объемом краткосрочных кредитов для обеспечения операционной деятельности компании, а именно оплаты акцизов.

Качественная оценка ликвидности определена на умеренно сдерживающем уровне также ввиду значительного объема краткосрочного долга, в то же время источники фондирования диверсифицированы, в 2022 г. была формализована и утверждена дивидендная политика, а ковенанты в течение анализируемого периода не нарушались. Компания рассматривает возможности по удлинению кредитного портфеля для продолжения инвестиций в производственные мощности, в том числе за счет выпуска дебютного облигационного займа».

А вот с выводами аналитиков относительно рентабельности и темпов роста долговой нагрузки компании мы согласиться не готовы. Темпы роста долга заметно превышают рост прибыли, а с учетом облигационного займа показатели долговой нагрузки достигнут бо́льших размеров. Ведь даже по текущим показателям максимальная ставка по кредитам для компании не должна превышать 16% годовых.

3. Операционная деятельность.

Отметим ценный комментарий аналитиков агентства о том, что «контрагентом с наиболее материальной долей в выручке за 12 месяцев до 30 июня 2022 г. на уровне 40% является крупный заказчик, которому компания предоставляла услуги по контрактному розливу». Агентство отмечает, что «среднесрочные планы менеджмента включают рост объемов собственного производства, диверсификацию портфеля производимой продукции, ориентацию на импортозамещение и сокращение доли контрактного розлива». Так, за 10 месяцев 2022 г. доля указанного контрагента составила 28%.

Вместе с тем отметим, что в сегменте, в котором работает компания (350+ рублей за бутылку водки 0,5 л), очень жесткая конкуренция. При этом условиях «кризиса потребления» покупатели недорогого крепкого алкоголя склонны переключаться на «самопальный» продукт. Так что рынок потребления водки надо рассматривать не в общем, как это сделали аналитики «Эксперт РА» (и сделали вывод о его «стабильности»), а в сегментации по классам.

Мы представили факты, выводы же предлагаем вам сделать самим. С удовольствием прочитаем ваше мнение и подискутируем здесь или в телеграм-канале Boomin.

Пищевое производство
КЛВЗ КРИСТАЛЛ
Биржевые компании

Также по теме

Коротко о главном
Подписаться на рассылку