Boomin.ru пообщался с Ильей Винокуровым, он же Harry Lime, он же @OrsonWelles. Один из самых активных участников рынка высокодоходных облигаций рассказал о том, на что обращает внимание при выборе бумаг (и вина). А еще о том, как найти «хорошего» эмитента и, конечно, о будущем рынка ВДО после принятия закона о классификации инвесторов.
— Илья, вы один из наиболее активных и уж точно — самый уважаемый участник сообщества @angrybonds. Помимо комментариев, которые отнимают много времени, вы находите время для самостоятельных исследований, встреч с эмитентами. Это всё — по зову сердца? Или есть какая-то прямая выгода от такой активности?
— Это хобби: кто-то марки собирает, кто-то монеты, а у меня — облигации. Мне действительно интересно заниматься этим, можно сказать «для души». Никто меня не заставляет, особой материальной выгоды в этом нет. Я не преследую цель обругать или возвеличить какого-то эмитента, для меня важно показать объективную картину. Камня за пазухой у меня нет, никаких подковёрных игр я не веду.
— Для любого участника чата очевидно, что у вас экономическое образование, а вот работали ли вы когда-нибудь в инвестиционной компании?
— Да, я закончил Саратовскую Государственную Экономическую Академию по специальности «Финансы и кредит». Но никогда не работал в инвестиционных компаниях. Всю свою жизнь я работаю с алкоголем, прошел все этапы от полевого менеджера, до торгового представителя, закупщика, маркетолога, коммерческого директора — причем и в опте, и в рознице (прим. ред. — к этой теме мы еще вернемся в конце интервью).
— Почему вы решили помогать другим инвесторам, в частности, участникам @angrybonds?
— Когда я только начинал изучать инструмент высокодоходных облигаций, я заметил, что везде на форумах в интернете такое отношение: «попал — сам дурак». Тогда для себя решил, что, если будет альтернативная площадка — я постараюсь исправить это отношение. Хочется предотвратить как можно больше грустных историй, для многих это не игрушка, не казино, а реальная жизнь. Я решил, что могу себе позволить потратить на это свое время.
— Выходит, что вы поступили, как в бизнесе — реализовали идею, которая решает чьи-то проблемы, в данном случае — идею, основанную на собственной боли?
— Да, если бы мне кто-то подсказывал на старте — я бы потерял намного меньше. Но совершенно не жалею — это все опыт, и благодаря не самым удачным покупкам я вышел на другие, успешные. Например, «Мечел» или «ТГК-2». Всего за месяц я узнал об облигациях больше, чем за всю жизнь.
Люди приходят и не понимают: облигации, дюрации какие-то, купоны... — что это все такое? Я всегда провожу параллель с вином. В начале своей карьеры я тоже ничего не знал про вино, но через полгода и 20 толстых книг я заговорил на одном языке с гуру энологии
Выводы я сделал: если хочешь — разберешься в любом вопросе и станешь не хуже любого профессионала. Здесь важно никого не слушать и доверять только себе. Но не советую себя насиловать — ставить цель читать по два часа в день про облигации. Если тема действительно интересна — книги будут читаться легко, кейсы играючи разбираться. А если нет — то проще отнести деньги в банк, я это многим советую. Особенно расстраивает, когда ко мне приходят и просят дать готовый сценарий покупки. Своя голова должна быть, всегда можно взять калькулятор и посчитать. Ни к чему хорошему бездумные инвестиции не приведут.
Вы думаете, что 13-15-17% компании дают «за здрасте»? Нет, расплата за небрежность в инвестициях очень суровая. Я к этому морально готов и не раз проходил: отчаянье, гнев — весь спектр эмоций. Все эмитенты со слабым кредитным профилем рано или поздно пройдут через это, как и их инвесторы.
Я стараюсь как можно чаще говорить о дефолтах, это гораздо важнее историй успеха. «Какой я молодец купил по 90% продал по 105%» — это интересно, но никому не поможет. Попали под реструктуризацию, под списание, под дефолт — об этом важно говорить, а не замыкаться. Я всем советую анализировать, почему было принято решение купить бумаги, которые рухнули? Тогда можно пересматривать будущую стратегию. Убытки от дефолта всегда довольно большие: одна-две компании из портфеля зачеркнут годовую прибыль, а то и больше. В целом стаканы ВДО довольно пустые — цена падает до 60% за первый же день, а за неделю — уже до 10%. Произойти дефолт может в любой момент, и если еще не произошел, то вероятность растет с каждым днем.
Часто случаются манипуляции курсом — если у бумаги маленький флоу, то поднять на 10% ее цену, рукотворно, очень легко. Я такие истории наблюдал за 5 лет неоднократно.
Поэтому многим людям я советую отнести деньги в банк. Если страшно, если риски, если противно всем этим заниматься — разница между 7% по вкладу и 12% по облигациям — небольшая. Особенно если сумма маленькая. Купить по 80 и продать по 110 при портфеле в 20 бумаг — не назовешь великой сделкой
— Как вы пришли к рынку ВДО? Не с покупки «Пересвета» началась история? Какими еще рынками интересовались и интересуетесь в настоящее время?
— Не совсем так, это была первая негативная история. Обидная.
Сознательно свою историю на российском рынке отслеживаю с 2014 года. Перешел из долларов в рубли в начале 2015 года. Ставки 15-17-20% годовых — это привлекательно, особенно с фиксацией на длительный срок. В банках были такие депозиты, но довольно быстро закончились, и я начал смотреть на рынок облигаций. Тогда были «Башнефть» с купоном 16%, «Газпромбанк» с 18%, «РСХБ» с 18,5%. Срок действия купона год-полтора, и я решил зафиксировать. Риски мне показались не запредельными, ведь компании крупные.
А дальше — аппетит приходит во время еды — дело дошло до «Микояна» с их купоном 22%. Когда стали выходить оферты и снижаться купоны, стало понятно, что высокие ставки долго не продержатся. Пришлось умерить аппетиты, и я стал покупать более рискованные бумаги со ставкой 14-15-16% но более низкого качества («Каркаде», «Полипласт» и дргуие). К счастью, большинство из них потом перешло в более высокую лигу.
В этот же период мне попался и «Пересвет», даже после санации мне казалось, что с ним ничего не случится, более того — я докупил немного. В итоге эта история кончилась плохо — цена упала до 10% от номинала. Если бы я зафиксировал убыток сразу, вместо того чтобы докупать — таких потерь можно было избежать.
— До облигаций вы были в валюте?
— Да, весьма солидно.
— Кроме рынка облигаций, чем еще интересуетесь?
У меня большая доля валютных депозитов в портфеле, я в этом плане очень консервативен. Акции есть только двух компаний — «Сбербанк» и АФК «Система». Занимают не более 6% депозита. Куплены были обе случайно, потом может «Северсталь» еще куплю, чтобы тоже было на «С» (смеется). «Сбербанк» я купил в 2015 году, и цена хорошо выросла. «Систему» взял по 7,90, рост составил 65%. Но я в первую очередь специалист в облигациях, акции для меня — как бросок монетки. Структурные продукты мне очень интересны, но это не биржа и не спекулятивная торговля, поэтому я и ушел — оттуда не выпрыгнуть раньше срока. Либо сидеть три года, либо выходить по автоколу.
— Расскажите о вашем портфеле ВДО? Вы даете неплохие советы начинающим, достаточно открыто пишете о своих собственных решениях. Уже вышла статья с обзором вашего портфеля ВДО, поэтому отвечать о том, какова ваша стратегия относительно облигаций компаний МСП немного бессмысленно, проще сослаться на статью.
У меня ВДО занимают 41% от биржевого портфеля, 42% это другие инструменты с фиксированной доходностью: 15% — структурные еврооблигации в долларах, еврооблигации — 7% и самую большую долю занимают структурные ноты «БКС Стракчэрд Продактс ПиЭлСи» — 19% портфеля. Это самый крупный эмитент, с которым я работаю с 2015 года, его доля — почти половина доли всех ВДО. То есть канал веду на эту тему не просто так, она мне близка, достаточно много времени уделяю этому (канал BCS Excess).
— Вы писали, что ваша стратегия на рынке ВДО — купить на первичке и держать несколько кварталов, чтобы «получать купонный доход». Подводила стратегия хотя бы раз? Есть облигации, которые держите в портфеле до погашения? Если да, то почему и как принимаете это решение?
— Я очень неохотно продаю бумаги, для меня это почти травма. Весь мой опыт ВДО сводится к одному — заставить себя зафиксировать доходность по выпуску, «отпустить». Благо сейчас выходит много новых выпусков и можно перераспределить средства. Режу в первую очередь эмитентов, которые показывают наименьшую доходность к моменту погашения в портфеле. Никогда не беру нового эмитента больше, чем нужно для спекуляции. Не вижу смысла увеличения портфеля в менее доходных облигациях.
Основа моей стратегии — продажа бумаги с наименьшей доходностью под новое размещение. Стараюсь оставлять долю бумаги, если эмитент кажется мне достойным, хотя бы 1%. Выкинуть его совсем и заменить новым, неизвестным — не дальновидно
Люблю возвращаться к проверенным эмитентам, например, «Обувь России» — я их хорошо знаю и всегда оставляю под них немного места в портфеле. Или «Элемент Лизинг» — они 3% занимают. Даже если доходность ниже конкурентов — я их оставляю, поскольку репутация хорошая. Потом «СофтЛайн Трейд» — я там с момента выпуска и фундаментальных причин для падения я не вижу. Если они упадут — это будет ошибка, моя личная ошибка. Всем остальным я советую решения принимать самостоятельно.
— Но один вопрос остался незакрытым — что для вас является стоп-сигналом к покупке ценных бумаг? При наличии каких обстоятельств или факторов вы сразу понимаете, что не готовы вложиться?
На самом деле при покупке их нет. Покупаю я практически все, вопрос только в доле — 5%, 3% или 1%. Беру почти все. Дефолта в первые месяцы не бывает, это утопия. Если что-то не понравится — всегда можно продать. Смотрю на два фактора: насколько бизнес рентабельный, насколько он может обслуживать эти 18%. Например, ломбард — он дает деньги в долг под 6%, занимает по 0.5%. Там есть залог в виде более или менее ликвидных ценностей. Понятный бизнес. Его долю можно увеличить.
Есть «Роял Капитал», моя любимая история, у меня их исторически много в портфеле. Это лизинговый стартап, компания которая отличается от всех — занимает исключительно под облигации. Лизинг тест-драйвовых автомобилей. Первые выпуски были под 18%, выдача лизинг под 32%. Понятная и эффективная схема. Есть залог в виде автомобиля, есть небольшие дефолты, буквально 1-2%. Еще показательно, что эта история получила развитие летом — они получили возобновляемую кредитную линию от «Экспобанка», бизнесовый банк. Игорь Ким, сколько он купил и перепродал банков! Если эту компанию заметил Игорь Ким, значит он в ней видит перспективу, а для меня это высший показатель признания деятельности компании.
Люблю микрофинансовые организации, даже «Домашние деньги», несмотря на негатив. Какая бы ни была моральная сторона вопроса, МФО — это важный инструмент. Если по каким-то причинам человек не может взять кредит в банке, он занимает в МФО. Этот бизнес будет существовать, нравится нам это или нет — ростовщичество было и будет всегда. Конечно, это повышенные риски, но они здорово окупаются, например, по ставке 16-17% ежемесячно у «Кармани». Они регулярно выходят на прибыль. Это лидеры своего рынка. Понятная схема привлечения, понятный скоринг. Если МФК не откровенный фрод, то она скорее всего будет жить. Даже с учетом регулирования — кто-то будет на этом рынке. ТОП-3 точно останутся — «Кармани», «Мигкредит» и «Мани Мен». Конечно, от фрода мы не застрахованы ни по одной компании.
Для меня основное — это высокая рентабельность и понятность бизнеса. Второй момент — реальный оборот и выручка. Повышаю рейтинг компаний, которые изначально занимают немного, адекватно оценивая свою прибыльность. Это «Светофор», «Трейдбери», «НЗРМ», «Моторные технологии», «ИТЦ-Трейд», «Ультра», компании такого плана. Они занимают под высокую ставку 15-18% годовых, но они занимают 40-50-80 млн при выручке 300-400-500 млн в год
Хорошо отношусь к эмитенту, если есть поддержка МСП банка, Минпромторга или субсидирование купона. Я понимаю: этот заем посилен для эмитента. Таким компаниям я даю приличную долю в портфеле.
Дюрация два-три года — оптимальный срок. Не люблю облигации с офертой через год — там есть перспектива снижения купона. Особенно на фоне снижения ставок по депозитам, предпочитаю более короткие, например, «Ломбард Мастер» — годовые. Я высвобожу средства через год и дальше буду думать, что с ними делать.
— Какой ваш личный АНТИ-рейтинг бумаг на рынке? Чьи бумаги и сами бы не взяли и врагу не пожелали?
— Первые — застройщики. Очень не люблю. Крайне рискованно — обрушиться может в любой момент, независимо от внешних обстоятельств. Вот ситуация с «Урбан Групп» или «СУ-155» (для старожилов): вроде все было хорошо, и вдруг «бах!» — и все закончилось. По моим наблюдениям — рушатся тихони, либо, наоборот, самые громкие. Застройщики самые тихие всегда — вы замечали? Большой шкаф громко падает. У меня есть небольшая доля в «АПРИ «Флай Плэнинг», но там исключительно жадность сыграла: длинная дюрация, купон 15% на два года с амортизацией — эта та совокупность факторов, при котором я готов мириться с тем как эмитент ведет свои дела. Но и доля у меня небольшая — 2%, и я без сожалений выйду, как только появится лучшее предложение.
Вторые — это средний лизинг без серьёзной банковской поддержки. Однозначно нет. Могу использовать такие бумаги как краткосрочный депозит. Пересидеть в бумагах с низким спредом. Не верю в компании, кредитующиеся в банках, как только у банка возникнут проблемы с финансированием — эти проблемы вполне могут перекинуться на облигационеров. Поэтому в лизинг без серьёзных банков в кредитном портфеле, например, без «Сбербанка», «ВТБ» или «Альфа-банка» не пойду, и даже держать не буду.
А в остальном — беру почти все с доходностью выше 15%. По крайнем мере в данный момент. Пока эмитентов хватает с такими ставками, в будущем что-то может и поменяться
Есть один пример, показательный, потому что решение по бумаге пришлось принимать быстро — «Ультра». В этой ситуации не было времени проводить какой-то серьезный экономический анализ, принял решение исходя из небольшого размера займа, высокой ставки купона, длинной дюрации и наличии амортизации, а еще «РСХБ» в кредиторах компании.
Если моему риск-профилю портфеля это подходит — беру. Решение принимается таким образом.
— Пару месяцев назад в одном из обсуждения вы писали: «В Саратове потенциальных эмитентов больше, чем инвесторов» — откуда такое мнение? Просто патриотизм или есть реальный феномен саратовского экономического чуда в сегменте МСП?
— Я из Саратова. И да, эмитентов будет немало — это связано с активностью офиса «Фридом Финанс». Они очень активные ребята, у директора большой опыт банковской деятельности. Они перетаскивают эмитентов из банковского кредитования в облигации, прямо по списку.
Причем критерии отбора эмитентов у них скорее банковские, а не «абы кого найти». Способы проверки очень серьезные: служба безопасности все смотрит, отдел корпоративных финансов тщательно проверяет, бухгалтерский аудит проводится. И я вижу, что в скором времени нас ждет пара достойных эмитентов.
— То есть к «СЭЗ имени Серго Орджиникидзе» еще прибавится эмитенты-саратовчане?
— Да. С «СЭЗ им. Серго Орджоникидзе» у меня личная история — можно сказать все детство там прошло. Мои родители работали в конструкторском бюро промышленной автоматики. Это родственное СЭЗ предприятие, у нас там даже школьные уроки труда проходили. И в пионеры меня принимали на СЭЗ, даже где-то был значок «50 лет СЭЗ», но не могу найти. Я там бывал много, потому что жил рядом.
Сейчас предприятие сильно изменилось, появилось много новых «фишек» — организаторы скоро поделятся. Я хорошо представляю, что компания делает и куда идет. Не буду отнимать хлеб у организаторов. Уверен только, что купон по бумаге не будет большим, это не сверхдоходная история. Но это режимное предприятие, там все серьезно. Какая норма раскрытия информации будет — не знаю, посмотрим. Но даже исходя их экономики — при миллиарде выручки, у компании 140 млн прибыли, поэтому эмитент однозначно может платить по счетам.
— С кем из профучастников рынка вы знакомы лично или, может, поддерживаете контакт за пределами чата? Из числа организаторов, эмитентов, брокеров?
— Со всеми.
— То есть к вам попадает инсайд за инсайдом?
— Инсайда нет, информация о готовящемся выпуске идет постоянно — никакой великой тайны. Что знают два человека — уже знают все. Решения так или иначе приходится принимать быстро, буквально за неделю.
— И снова про 4 к — как понимаете, не о качестве картинки идет речь, а о разделении инвесторов на 4 группы. Вы высказывались негативно о данном законе, однако, вы также поддерживаете мысль, что рынок перегрет и появляется очень много частных инвесторов, не осознающих риск инвестиций в ВДО. Так почему вы против закона, который призван людей защитить? Что конкретно вам не нравится в обсуждаемом законопроекте? В каком виде вы хотите, чтобы он был принят?
Мне не страшно, а вот другим людям — да. Бродить втроем-вчетвером по руинам рынка ВДО мне совсем не хочется. Я боюсь, что ВДО сильнее всего пострадает от классификации. Видим, что классификация, вероятнее всего, будет двухуровневой. Неквалифицированным инвесторам дадут срочный рынок, российские акции, ликвидные иностранные, первые листинги по облигациям, а дальше возможны варианты. Возможно, дадут Сектор Роста, есть такая теория. Если не дадут Сектор повышенного инвестиционного риска, то бумагам оттуда придется очень туго.
Здесь и сыграют мои принципы подхода к эмитентам. Если у компании есть своя «паства», например, «Ломбард Мастер» — не проблема, они перейдут на коммерческие облигации, и векселя, и расписки. У них есть свои инвесторы, которые будут поддерживать их в любой форме. А вот у всех остальных игроков будут проблемы.
ЦБ пытается защитить от дефолта частных инвесторов, при этом лишая предприятия третьего эшелона поддержки. А лишившись возможности рефинансирования у частных инвесторов, предприятия, в свою очередь, придут к дефолту.
В итоге вместо защиты получается инициированный Центробанком дефолт на ровном месте. При наличии свободного доступа к рефинансированию любой бизнес может жить долго и счастливо много лет. Без этого многие предприятия погибнут
Я думаю закон о классификации будет принят. Оптимистичный вариант — третий уровень листинга будет разрешен и ничего не поменяется, такое возможно. Пессимистичный — его запретят и некому будет заступиться. Те же структурные облигации сейчас активно выпускает «ВТБ» и «Сбербанк». Понятно, что их не закроют для инвесторов, но могут закрыть кипрские бумаги «БКС Стракчэрд». Никто кроме БКС плакать не будет. А за ВДО некому заступиться, с ВДО зарабатывает только организатор, это пять компаний, — вот они и пострадают в первую очередь. Их доля настолько мала на рынке, что даже если сложить все независимые бумаги со ставкой ЦБ+5%, то даже на один выпуск «Роснефти» не наберется. Хоть рост рынка и колоссальный за последние два года, для государства — это капля в море.
— Есть ли будущее у ВДО? С учетом всех ограничений со стороны регулятора, риска дефолтов? Сколько лет вы даете этому рынку? Или думаете, что он на этот раз устоит даже при общей турбулентности в экономике?
По крайней мере год у нас точно есть. В любом случае будут дефолты — чуда не произойдет. Даже завтра это возможно. Опыт подсказывает, что если проблема с финансированием в компании теоретически возможна, то она обязательно произойдет. Классическая история «Самаратранснефть-Терминал», благо в @angrybonds я лично убедил участников в начале 2018 зафиксировать прибыль и выйти, не быть жадными. До сих пор люди говорят «спасибо». Как правило, эти проблемы довольно очевидны. Например, «Домашние деньги» гнили довольно долго, все было понятно задолго до дефолта. Встает только вопрос психологии — когда инвестор решится зафиксировать убыток, а инвесторы этого крайне не любят.
— Вы эксперт в вино и ВДО. Про облигации уже много сказано, как эксперт, можете нашим читателям дать пару незаменимых советов о выборе вина? На что обратить внимание? Есть ли хоть какой-нибудь шанс купить нормальное вино в пределах 1000 рублей?
— Стараюсь не отвечать на такие вопросы, а задавать встречные — Где в последний раз отдыхали? Что нравится, какая кухня? — только после этого можно рекомендовать вино. Бывают продавцы, которые хватают первую попавшуюся бутылку и уверенно говорят — «Это то, что вам нужно». Я не хочу таким быть. Вино — это очень индивидуально, есть хорошие вина и производители, ищите то, что подходит именно вам. Иногда остро хочется игристого, иногда — плотного австралийского шираза. Это невозможно предугадать.
— Расскажите немного о своей «основной» работе? Чем занимаетесь в свободное от высокодоходных облигаций время?
Вино — это моя работа. В основном, правда, это работа за компьютером. Закупка, бухгалтерия. От южных склонов это очень далеко. Но каждый год 30-31 декабря я надеваю свой фартук и выхожу в зал помогать продавцам. Многих клиентов я давно знаю, они приходят за рекомендацией лично ко мне. Эти два дня я с удовольствием консультирую.
Если не работать в поле, с людьми, ты теряешь навык, теряешь хватку. Это очень полезно, даже приятно. Как посчитаешь, сколько заработал — начинаешь себя уважать. Не стареют душой ветераны.
— Почему вы еще не завели канал про вино?
Как я сказал, вино — это работа. Писать про работу не очень интересно. У меня к вину другое отношение: сложно писать с пиететом. Не думаю, что это будет интересно широкой публике. Почти 15 лет коллекционирую бургундские вина. Единственная реакция на это может быть у подписчика — «убейся об стену буржуй» (смеется). Писать про партию 500 бутылок с какого-то там склона — это интересно очень узкой аудитории.
